Битва за душу капитализма

Если угодно, директора оказались неспособными выполнить золотое правило любого директора: «Действуйте так, как если бы у корпорации, в которой вы служите, был единственный собственник, не принимающий участия в управлении, и сделайте все, что в ваших силах, для того, чтобы способствовать его долгосрочным интересам во всех возможных отношениях»[50]. Действительно, именно эти слова более 10 лет назад использовал Уоррен Баффет в своем годовом отчете Berkshire Hathaway. К несчастью, директора американских корпораций не смогли соответствовать этому стандарту.

Когда песня сирен о безмерных богатствах совращает управляющих, по большей части освобождая их от мысли о служении долговременным собственникам корпораций, управляющих легко соблазнить на усилия, направленные на повышение цен на акции. Если задачи по повышению доходов нереалистично высоки, а инвестиционное сообщество не терпит перерывов в постоянном ускорении роста, соблазн вести бизнес, руководствуясь количественными показателями (которые часто фальсифицированы), становится неодолимым. Для того чтобы выполнить поставленные количественные задачи, можно предпринять ряд долгосрочных инициатив: во-первых, надо сократить затраты, вслед за чем следует сокращение масштабов (искусно переименованное в «приведение к правильным масштабам»); во-вторых, приходится идти на нарушение финансовых стандартов; и, наконец, доходы становятся настолько иллюзорными и субъективными, что доверие к ним теряется. Слишком просто за всем этим следует тяжелый ущерб репутации корпорации и ее бизнесу, что происходит прямо под носом традиционных стражей.

Короче говоря, эти стражи не смогли защитить американских корпоративных собственников от управляющих. Управляющие слишком легко формулируют будущее своих компаний в количественных категориях, а не в категориях внутренних стоимостей, корпоративного характера, эффективности, качества продукции, расходов – и комплекса подчиненных этим задачам внутренних целей. (Ныне у управленцев вошел в моду стандарт «шесть сигм», допускающий не более 3,4 отклонения на миллион операций.) Но бизнес сложен, конкурентная борьба очень остра, и если достижение стандартов, которые выбрали сами управляющие, оказывается невозможно, насильственное искажение самих этих стандартов становится вопросом времени. Когда критерии превращаются в цели, они часто становятся вредными и обречены на провал. Задачей управляющих должно быть не достижение абстрактных количественных прогнозов, а совершенствование работы и долгосрочных перспектив компаний. И эта задача должна быть выполнена с помощью энергичного и ясного руководства и строгих морально-этических рамок поведения сотрудников.

Правда состоит в том, что большинство критериев оценки бизнеса по природе своей внутренне краткосрочны. В долгосрочной перспективе успех компаний определяют более устойчивые факторы. Хотя эти факторы (характер, порядочность, энтузиазм, убежденность и страсть) нельзя измерить, они столь же важны для успеха компаний, как и точные измерения. Главными инструментами реализации стратегии корпораций являются люди. При прочих равных условиях (которые, конечно, никогда не бывают равными) акционеры получат выгоду в том случае, если работники корпорации исполнены вдохновения, хорошо и правильно мотивированы, настроены на сотрудничество, трудолюбивы, порядочны и способны к творчеству.

Недавнее прошлое показало, что если честолюбивые старшие управляющие ставят очень высокие финансовые цели, они стремятся прежде всего достичь их, отодвигая ради этого на задний план признанные принципы бухгалтерского учета, здравость балансовых ведомостей и даже репутацию своих корпораций. Слишком часто все имеющиеся средства, хорошие или плохие, используют для оправдания целей. Когда готовность соглашаться с обманом и самообманом и принцип «раз все остальные делают это, сделаю и я» становятся образом действий управляющих компаний, в корпоративных стандартах начинает господствовать своего рода закон Грешема[51], и нормальные методы управления вытесняются плохими.

Очевидно, что «управление посредством количественных методов и показателей» легко заводит слишком далеко. Фраза «если что-то можно измерить, этим можно управлять», ставшая известным успокаивающим средством среди консультантов по вопросам управления, насквозь ложна. Управление по измерениям пренебрегает десятками тысяч проявлений «закона непреднамеренных последствий», которые не замедлят проявиться. Вспоминаю, как читал откровения старшего управляющего, который клялся увеличить рост дивидендов с 6,15 до 10 долл. за акцию за 5 лет, что означало рост доходов более чем на 10 % в год. Все было замечательно, но этот человек не сказал ни единого слова о том, как это будет сделано. Я не верю в то, что выдвижение такой точной, но абстрактной количественной цели служит долгосрочному благу акционеров, ибо человек, поставивший такую цель, затем будет соединять небо и землю для ее достижения. Действительно, более всего меня тревожит не то, что такие цели недостижимы, а то, что их достигнут. Ибо в неизбежно неопределенном мире компания может достичь поставленных целей только посредством манипулирования цифрами при помощи искажения и подлогов, а также подгонки всего, что движется (в том числе людей, которым приходится заниматься выполнением невыполнимого), под цель. Но какой ценой это делают?

Компании, которые в долгосрочной перспективе станут лидерами в своих отраслях, – это компании, которые делают повышение доходов не целью, но следствием своей эффективности. Только при такой стратегии производители товаров возносятся над любителями считать цифры и приносят стоимость, которой вправе ожидать собственники компаний.

Американское общество уготовило и наказания за недавнюю финансовую оргию. Как доказывают Майкл Дженсен и Джозеф Фуллер в проницательной статье, опубликованной в Wallstreet Journal, «цены на акции – не просто абстрактные цифры. [Они] воздействуют на природу стратегий, которые принимают компании, и, следовательно, на перспективы их успеха, на стоимость капитала компаний, на их способность получать кредиты и на их способность делать приобретения. Оценка, отключенная от фундаментальных реальностей бизнеса, может лишить инвесторов сбережений, а людям, гораздо менее виновным, чем старшие управляющие, стоить работы. Такая оценка может подорвать устойчивость и жизнеспособность поставщиков и сообществ»[52]. Когда корпоративные управляющие, директора и аудиторы, аналитики, обслуживающие и продавцов, и покупателей, рассматривают бизнес как игру цифр, цену за это платит американское общество.

В современных, изменяемых цифрами условиях многие так называемые промышленные компании превратились в компании финансовые, в компании, которые занимаются расчетами, а не собственно работой. (Обратите внимание: старшим помощником генерального директора почти всегда является финансовый директор, что инвестиционное сообщество считает достоинством компании.) Приведу цитату из опубликованной в New York Times редакционной статьи Джеффри А. Сонненфелда, главы Института лидерства руководителей при Йельской школе управления, который пишет, что такие компании «часто являются серийными приобретателями других компаний. Они заключают ошеломляющее число сделок, позволяющих легко скрыть отсутствие долгосрочного успеха в управлении»[53].

Как объясняет очерк в Times, конечный результат этой стратегии почти предрешен: «…их империи преувеличенных чисел могут быть очень быстро разрушены дисциплиной рынка». Такие компании, проницательно добавляет статья, «основывают свои стратегии не на понимании бизнеса, в который они вступают; они предполагают, что, выискивая хорошие сделки, они могут распределить свои финансовые ресурсы лучше, чем это делают существующие финансовые рынки»[54]. (Я бы прибавил: одной из субъективных причин недавней волны слияний и поглощений была способность делать огромные списания, на которые участники рынка в основном не обращают внимания, и создавать тайные резервы, которые открываются по мановению руки управляющих для того, чтобы при необходимости раздуть будущие доходы.) Наблюдая за болезненными последствиями этих стратегий, мы понимаем, что справедливо противоположное: рынки намного мудрее управляющих.

Как мы знаем по старой детской игре, камень ломает ножницы, ножницы режут бумагу, а бумага оборачивает камень. В горячке, недавно охватившей фондовый рынок, по мере того, как цены утрачивали связь со стоимостью, в бумагу действительно был завернут камень. «Бумажные» компании, занимающиеся расчетами, смогли поглотить компании-«камни», которые действительно работали, и результаты оказались катастрофическими. Посмотрите, например, слияние AOL и Time Warner, Qwest и Us. S. West, WorldCom и VCI или Vivendi и Seagrams—и вам станет ясно, что компании, названия которых в этих парах упомянуты первыми, были «бумажными», построенными на иллюзорной финансовой основе, а компании, упомянутые вторыми, были «скалами», построенными на основе реального бизнеса. И все же каждое из этих слияний стало наглядным примером трагического явления, в результате которого сотни тысяч преданных, давно работавших в своих компаниях сотрудников лишились работы и стали свидетелями того, как безжалостно сократили их пенсионные сбережения.

Корпоративная Америка пошла не тем путем главным образом потому, что наши стражи слишком долго допускали практически ничем не сдерживаемое усиление власти управляющих. Первые, кого надо винить в этом, – директора корпораций. Но ответственность с ними разделяют аудиторы, юристы, регуляторы, законодатели и инвесторы, которые издавна были стражами здравого управления. Они не смогли «присматривать за этими гениями», которым вверили ответственность за управление огромными американскими корпорациями. Нет особых сомнений в том, что современная корпорация стала инструментом, с помощью которого американское общество достигло уровня жизни, невиданного в истории. Но система управления, развивавшаяся за последние 100 лет, оказалось глубоко порочной, а ее изъяны отнюдь не невинны и безвредны. Без исправления системы управления корпорациями шансов на победу в битве за то, чтобы корпорациями управляли в интересах их долгосрочных собственников, почти нет. Если директора корпораций не возглавляют наступление, их место должны занять собственники. Все просто.

Глава 3 Как вернуть корпоративную Америку ее собственникам

Первые две главы – моя попытка показать, во-первых, что в корпоративной Америке произошло что-то неладное и, во-вторых, что коренная причина этой беды заключается в возвышении капитализма, который дает управляющим преимущества за счет собственников. Последствия этой мутации американского капитализма существенно ослабили систему формирования капитала в США, и это зло должно быть исправлено. Но прежде чем переходить к политическим рекомендациям, направленным на исправление перечисленных изъянов, я хочу рассмотреть уже достигнутый прогресс.

Удивительно, но катализаторами реформы стали не глубокие проблемы стремительно растущих доходов управляющих, не фальсификация бухгалтерской отчетности, не распаленные ожидания, не императорский стиль жизни старших управляющих, не небрежное управление или чрезмерные спекуляции и даже не Великий «медвежий» рынок. Катализатором стали, пожалуй, бесчестные действия сравнительно немногочисленной группы отъявленных, наглых мерзавцев, в том числе людей, которых я выше назвал «гнилыми яблоками». Именно эти действия привлекли внимание общественности и спровоцировали мощную реакцию, которая, наконец, дала толчок к остро необходимым реформам.

Корпоративные скандалы, связанные с непорядочностью генеральных директоров, сделали очевидным масштабы бесчестности тех, к кому мы относились как к управляющим, как к стражам нашей системы, прежде всего директоров корпораций, на которых лежала прямая юридическая обязанность осуществлять надзор за деятельностью управленцев. Эти скандалы вызвали моментальную реакцию общественности, конгресса, Нью-Йоркской фондовой биржи и частных учреждений, вроде Конференции советов директоров по общественному доверию и частному предпринимательству. Все сразу же ринулись в бой. Для совершенствования стандартов корпоративного управления предприняты серьезные меры.

В июле 2002 г., спустя всего 8 месяцев после того, как скандал с Enron привлек внимание всей Америки, Конгресс принял закон Сарбейнса – Оксли, который требует, чтобы старшие управляющие корпораций подтверждали правильность финансовых отчетов возглавляемых ими компаний. Кроме того, этот закон предполагает возвращение прибыли, полученной менеджерами от продажи акций компаний, впоследствии изменивших свою финансовую отчетность, и заменяет саморегулирование бухгалтеров и аудиторов новым Советом по надзору за отчетностью публичных компаний. Закон содержит и другие полезные положения, а также он предусматривает суровые наказания, в том числе крупные штрафы и уголовное преследование нарушителей.

Мелкие фирмы жалуются на расходы, связанные с соблюдением раздела 404 закона Сарбейнса – Оксли, и сомневаются в полезности этого раздела, требующего верификации систем внутреннего контроля. Возможно, какие-то части этого закона следует пересмотреть, особенно в том, что касается мелких фирм. Но под энергичным, этичным и даже придирчивым руководством первого председателя Совета по надзору за отчетностью публичных компаний УильямаДж. Макдона, который в прошлом пользовался уважением общественности как президент Федерального резервного банка Нью-Йорка, стандарты аудита и достоверности финансовых отчетов, уже существенно усовершенствованные, определенно стали еще лучше.

В августе 2002 г. Нью-Йоркская фондовая биржа одобрила свод жестких правил корпоративного управления в компаниях, включенных в листинг-биржи, в том числе в большинстве крупных корпораций Америки. Эти правила предусматривают намного большую независимость директоров и новые стандарты деятельности аудиторских комитетов и комитетов по вознаграждениям. Эти правила предполагают даже введение должности ведущего директора, независимого от управления корпорации. (Впоследствии регулирующее подразделение Национальной ассоциации дилеров, работающих с ценными бумагами (NASD), одобрило корпоративные стандарты для компаний, акции которых торгуются на бирже NASDAQ). Эти стандарты приблизительно сопоставимы с правилами, установленными Нью-Йоркской фондовой биржей. В совокупности эти изменения по меньшей мере положили начало процессу разделения полномочий руководства и полномочий управления, что обеспечивает большую чуткость к интересам собственников.

В сентябре 2002 г. после интенсивных исследований, продолжавшихся все лето, Конференция советов директоров первоклассных компаний по общественному доверию и частному предпринимательству сформулировала свои выводы и дала рекомендации относительно вознаграждений управляющих. Спустя 3 месяца комиссия конференции опубликовала доклады о корпоративном управлении, аудите и отчетности. Я имел честь работать в этой комиссии, возглавляемой двумя председателями, Питером Дж. Питерсоном, бывшим министром торговли США, и Джоном У Сноу, председателем CSX Corporation (позднее назначенным министром финансов). Расследования комиссии охватили широкую сферу деловой деятельности, и комиссия внесла около 75 рекомендаций, направленных на восстановление общественного доверия к бизнесу. Назову наиболее важные из них.

• О вознаграждениях управляющих: необходимо шире использовать вознаграждения, размер которых зависит от эффективности компаний, а долгосрочным достижениям следует отдавать предпочтение перед краткосрочными успехами. Все виды опционов на акции следует учитывать как расходы корпораций, четко оговаривая, что опционы на покупку акций по фиксированной цене не являются бесплатными.

• О корпоративном управлении: назначающий/руководящий комитет должен быть независим от управляющих; необходимо установить кодексы этики управляющих и обеспечить соблюдение этих кодексов; роли управляющих (генеральных директоров) и собственников (лиц, либо занимающих независимое место в совете директоров, либо являющихся ведущими директорами) следует разделить.

• О стандартах отчетности: необходимо еще более усилить аудиторские комитеты и смену аудиторов. Остающаяся «большая четверка» бухгалтерских фирм (ныне известная как «финальная четверка») должна сосредоточить усилия на качестве аудита, изучить возможности перехода со стандартов аудита, основанных на правилах, к стандартам, основанным на принципах, и ликвидировать все консалтинговые и налоговые услуги, оказание которых требует перехода аудиторов на позицию защиты клиентов, особенно тех, кто предоставляет управляющим фантастические налоговые убежища, изобретенные для обхода закона[55].

Все эти предложения здравы. По моему мнению, ни одно из них не является чрезмерным. Примечание: будучи единственным членом комиссии, сделавшим карьеру в управлении деньгами других людей, я помог другим членам комиссии сосредоточиться на неудачной роли, которую сыграли институциональные инвесторы в развале общественного доверия к американской системе частного предпринимательства. Все члены комиссии согласились с энергичными рекомендациями, сделанными в докладе, который направлен на смещение внимания корпоративных управляющих и инвестиционной политики на долгосрочное инвестирование, а не на краткосрочные спекуляции.

Федеральное законодательство, правила фондовой биржи и даже рекомендации общественных комиссий, сколь угодно выдающихся, могут лишь привести к необходимой реформе. Изменения в процессе управления и руководства хотя и совершенно необходимы, но недостаточны для того, чтобы мы оказались там, куда нам следует стремиться. Надо изменить поведение людей, говоря точнее, поведение наших корпоративных управляющих, директоров и собственников компаний, которые должны, наконец, объединиться ради достижения необходимой реформы. Изложенные ниже семь политических рекомендаций разработаны для того, чтобы помочь достижению этой цели.

1. Поощрение корпоративного гражданства. Для того чтобы менеджеры и директора стали более чутко реагировать на нужды собственников, акционеры должны вести себя как ответственные граждане своих корпораций, разумно голосовать доверенными им голосами и конструктивно сообщать свои мнения корпоративным управляющим. В 2003 г. Комиссия по ценным бумагам и биржам издала требование, предписывавшее паевым инвестиционным фондам раскрыть перед собственниками фондов то, как фонды голосовали по доверенностям своих собственников. Разумеется, такое голосование всегда должно отвечать интересам собственников, а не интересам менеджеров. Это требование – давно назревший первый шаг к повышению мотивации финансовых посредников к участию в делах руководства.

Фонды как отрасль затягивали выполнение этого требования, отбивались от него и визжали, но не раскрывали подробностей голосований по доверенности.

Действительно, в декабре 2002 г., будучи глубоко озабоченным сопротивлением отрасли предложению Комиссии по ценным бумагам и биржам, я написал статью, которую New York Times опубликовала рядом с передовой статьей. В этом материале я выдвинул аргументы в пользу предложения Комиссии по ценным бумагам и биржам и в частности сказал: «Управляющие фондами – агенты, а принципалами являются акционеры фондов… Акционеры владеют акциями как собственники, отказ предоставить им информацию [о том, как фонды голосовали по доверенности акционеров] поставил бы здравые представления об отношениях агента с принципалом с ног на голову… Вследствие своего долгого отказа от участия в решении вопросов руководства и своего апатичного отношения к этим вопросам фонды несут немалую долю ответственности за провалы в корпоративном управлении и в надзоре за отчетностью, которые стали важными факторами в создании недавней рыночной горячки… Если собственники американских корпораций не заботятся об управлении и руководстве, кто же еще возьмет на себя эту ответственность?»[56]

Сколь бы логичными ни были эти слова, в январе 2003 г., через месяц после выхода моей статьи, два лидера отрасли дали мне отповедь. В статье, опубликованной в Wall Street Journal рядом с передовицей, Эдвард К. Джонсон-111, глава Fidelity, и Джон Бреннан, мой преемник на посту главы Vanguard, даже не пытались опровергнуть сформулированный мной очевидный принцип. (Когда две фирмы, явно конкурирующие друг с другом, объединяются для того, чтобы отбиваться от регулирования, это подтверждает пословицу «в политике бывают странные друзья».) Вместо того чтобы опровергать принципиальный вопрос, Джонсон и Бреннан утверждали, что обнародование результатов голосований «политизировало бы голосование по доверенности… Раскрытие результатов голосования по решениям, принимаемым в инвестиционных фондах, приведет к завуалированному запугиванию управляющих группами активистов». Удивительно, но они предложили Комиссии по ценным бумагам и биржам осуществлять надзор за голосованием в фондах и выдвинули рекомендацию возложить ответственность за изучение результатов голосований управляющих фондами на регуляторов. По мнению Джонсона и Бреннана, такая мера должна гарантировать голосование управляющих фондами «в соответствии с принципами, стандартами и указаниями компаний»[57].

Еще через 3 месяца Комиссия по ценным бумагам и биржам издала приказ о том, что ее предложение вводится в действие с 31 августа 2004 г. С тех пор мы стали свидетелями резкой активизации участия фондов в процессе голосования по доверенности, который, по меньше мере пока, не сопровождался сколько-нибудь заметной «политизацией». Действительно, в опубликованном осенью 2004 г. докладе АФТ-КПП отмечено, что управляющие 7 из 10 управляющих крупнейшими фондами голосовали за большинство внесенных акционерами предложений, которые были направлены на ограничения чрезмерных вознаграждений управляющих[58]. (Я с удовлетворением отмечаю, что в этом рейтинге Vanguard занял почтенное второе место.) Фонды определенно стали более активными и теперь часто голосуют против чрезмерной эмиссии опционов, отказывают в голосах при голосовании за директоров, участвующих в конфликтных ситуациях в бизнесе, и выражают собственное мнение по другим вопросам корпоративной политики.

Но мотивы—лишь половина проблемы. Нашим финансовым посредникам необходимы возможности для действия. Им необходим доступ к протоколам голосований по доверенности, доступ, который позволит им выдвигать именно по доверенности и кандидатов в директора, и предложения, касающиеся корпоративного поведения, включая вопросы вознаграждений должностных лиц.

В последние годы Комиссия по ценным бумагам и биржам предоставила акционерам, желающим вносить такие предложения[59], больший доступ к возможностям сделать это. Однако не может не беспокоить принятое Комиссией в 2004 г. решение, которое разрешает корпорациям отвергать внесенные акционерами ряда компаний предложения относительно права акционеров путем голосования по доверенности выдвигать собственных кандидатов. (Ранее Комиссии фактически отказала компании Walt Disney в праве исключать подобные предложения, но позднее изменила свою позицию по данному вопросу.) Акционерам по-прежнему практически невозможно выдвинуть собственных кандидатов в директора, и даже тот слабый доступ делегирующих свое право голоса другим акционеров, который предусматривало предложение, сделанное комиссией в конце 2003 г., теперь, по-видимому, вряд ли получит одобрение. И все же очевидно, что корень недавно обозначившихся проблем управления и руководства заключается в изоляции директоров от акционеров. Подробнее данный вопрос будет рассмотрен в конце этой главы.

2. Четкое отделение собственности от управления. Необходимо признать существование четкой линии, разделяющей руководство (ответственность руководящих органов компании) и управление (ответственность лиц, управляющих деятельностью компании). Такую линию называют разделением властей. Данный принцип требует, чтобы советы состояли по большей части из подлинно независимых директоров, которые не работают и не работали в данной компании по найму, не имеют и не имели деловых отношений с данной компанией. Члены советов директоров, занимающиеся утверждением безоговорочного приоритета интересов собственников-акционеров, должны быть независимы духом, как бы трудно ни было измерить и определить такую независимость.

Говоря попросту, хотя генеральный директор должен быть боссом предприятия, боссом совета директоров должен быть независимый председатель совета. Кроме того, директорам следует больше полагаться на внешних консультантов и советников, которые обеспечивают директоров независимой информацией, свободной от пристрастий управляющих, особенно в вопросах вознаграждений и отчетности, а также в серьезных вопросах политики. Такое движение может привести к формированию небольшой группы, подотчетной совету директоров и занимающейся сбором, распространением и отслеживанием необходимой совету информации. Это будет способствовать дальнейшим реформам управления советами директоров и прояснению того факта, что роль старших должностных лиц состоит в управлении собственностью в интересах ее законных владельцев, а роль директоров заключается в сохранении собственности законных владельцев[60].

3. Наведение порядка с опционами на акции. Очевидно, что в той мере, в какой управляющие обладают существенными и постоянными долями собственности в управляемых ими компаниях, управление и собственность тесно связаны (как, например, в публичных компаниях; представители семей, основавших эти компании, продолжают сохранять в них существенные доли собственности). Таким образом, следует побуждать управляющих к приобретению и сохранению крупных пакетов акций компаний, которыми они управляют. Говоря языком экономистов, нам надо привести поведение агентов в соответствие с интересами доверителей.

Хотя наращивание пакетов акций, принадлежащих управляющим, – вполне достойная цель, способы ее достижения не должны ущемлять интересы других собственников, которые, приобретя акции по текущим рыночным ценам, приняли на себя сопряженные с собственностью риски. Таким образом, директорам следует тщательно изучить разводнение вследствие эмиссии дополнительных опционов, а также совокупное разводнение в результате ранее эмитированных опционов. Директорам следует решать эти вопросы с учетом конкретных обстоятельств, существующих в их компаниях. Довод «все делают это» едва ли может быть здравой причиной предоставления управляющим чрезмерных долей корпоративной собственности по сниженным ценам.

Наконец, расходы по опционам должны быть учтены как расходы. Опционы никогда не бывают «бесплатными», и учет связанных с ними расходов поможет комитетам по вознаграждениям рассматривать величину разводнения долей собственности в результате эмиссии опционов. Хотя бизнес продолжает наращивать мощное лоббистское давление на конгресс, суды и даже на Комиссию по ценным бумагам и биржам, добиваясь отказа от окончательного одобрения выдвинутого Советом по стандартам финансовой отчетности требования включать стоимость опционов на приобретение акций по фиксированным ценам в расходы корпораций, очевидно, что здравые принципы бухгалтерского учета требуют, чтобы такие опционы подлежали тому же режиму налогообложения, что и другие виды основанных на акциях вознаграждений. Разумеется, с точки зрения тех же принципов опционы должны быть отражены в финансовой отчетности корпораций как расходы.

Директорам и собственникам не следует попадаться в ловушку и вознаграждать управляющих опционами в традиционной форме, а акционерам не следует утверждать такие решения. Даже если опционы на приобретение акций по фиксированным ценам отражены в отчетности как расходы, как инструменты, отражающие долговременную внутреннюю стоимость корпораций, они остаются глубоко дефектными. Хотя ожидается, что отчетность будет скорректирована в результате занесения всех опционов в расходы, самое время обратиться к другим, более совершенным формам вознаграждения управляющих за более существенные достижения, нежели моментальное искусственное повышение цен на акции, – к опционам, цены на которые учитывают дивиденды и которые приведены в соответствие со стоимостью капитала; к опционам, которые индексируют котировки акций по отношению к котировкам акций других сопоставимых компаний и/ или по отношению к конъюнктуре фондового рынка, к опционам, которыми вознаграждают управляющих за увеличение долгосрочной стоимости корпораций.

Примечания

1

Перечислю других выдающихся членов этой комиссии: Джон Г. Биггс из TIAA-CREF, бывший руководитель Главного контрольно-финансового управления США Чарльз А. Боушер, бывший председатель Комиссии по ценным бумагам и биржам Артур Левитт-младший, Питер М. Гилберт из Пенсионной системы штата Пенсильвания, Эндрю Гроув из компании Intel, генеральный директор компании Johnson & Johnson Ральф С. Ларсен, профессор Гарвардского университета Линн Шарп Пейн, бывший сенатор Уоррен Б.Рудмен и почтенный Пол А. Волкер.

2

Первоначальная редакция этого текста такова: «Во втором столетии христианской эры владычество Рима обнимало лучшую часть земного шара и самую цивилизованную часть человеческого рода.