Битва за душу капитализма

после напыщенной галиматьи, которой кормили инвесторов так называемые аналитики инвестиционных банкиров с Уолл-стрит; после того, как высшим руководителям выплатили поражающие воображение чрезмерные вознаграждения наличными и в форме непристойных скидок на опционы, вознаграждения, выплаченные за счет акционеров, хотя даже не отраженные в отчетности компаний как расходы; после того, как на американском фондовом рынке стали играть на моментальных изменениях цен, а не на долгосрочной внутренней стоимости корпораций, – после всего этого мысль о том, что компаниями руководят ради выплат, которые управляющие получают за счет акционеров, вряд ли может претендовать на новизну. Но в первой части этой книги я сосредотачиваю внимание не только на перекосах в развитии корпоративной Америки, но и на причинах возникновения этих перекосов.

В сущности, большая часть этих перекосов сводится к «агентской проблеме», характерные черты которой таковы:

• Во-первых, это вознаграждения, выплачиваемые управляющими. Благодаря огромным скидкам на опционы на приобретение акций совокупное вознаграждение среднего генерального директора компании выросло: если в 1980 г. средние вознаграждения директоров превышали среднюю заработную плату рабочего в 42 раза, то в 2004 г. – уже в 280 раз. Это ошеломляющий рост, который не оправдан хотя бы близкими по значениям успехами компаний.

• Во-вторых, появление квартальных рекомендаций руководства относительно размеров дохода компаний, сопровождающихся искажениями финансовой отчетности, которые совершают ради получения рекомендованных результатов и которым способствует небрежное отношение бухгалтеров к традиционным стандартам отчетности. Когда по требованию инвесторов руководство компаний обеспечивает иллюзию управляемых доходов для того, чтобы раздуть цену на акции и обогатить посвященных, «схлопывание» рыночного пузыря становится всего лишь вопросом времени.

Каким образом возникают эти аберрации в корпоративной Америке? Основная ответственность за это ложится на стражей, которым мы доверили защиту инвесторов, – на законодателей, регуляторов, рейтинговые агентства, поверенных, бухгалтеров и аудиторов, но прежде всего на директоров корпораций, которые, по-видимому, не способны признать свою ответственность за управление корпорациями в интересах собственников этих корпораций. Они не предпринимают надлежащих мер по защите акционеров.

Для того чтобы реформировать эту шатающуюся систему, я выдвигаю ряд рекомендаций, направленных на усиление независимости советов директоров и на восстановление подобия корпоративной демократии в системе. Это следует сделать, сначала предоставив инвесторам возможность использовать принадлежащее им право голоса, а затем и поощрив их к осуществлению этого права. Для того чтобы капитализм смог эффективно служить Америке, инвесторы должны вместе с директорами работать над возвращением капитализма его подлинным собственникам.

Часть II. Инвестирующая Америка

Хотя о недостатках корпоративной Америки написано немало, о неспособности собственников утвердить свои права не написано почти ничего. Поэтому во второй части книги я довольно подробно рассматриваю природу собственности на управление, существующей сегодня в американских корпорациях. Акционеры инвестирующей Америки, среди которых господствуют гигантские финансовые институты, обладают властью, которая внушает благоговейный трепет. И все же эти фирмы крайне редко пользуются этой властью, в сущности, пренебрегая законными интересами акционеров, людей, в интересах которых и должно совершаться доверительное управление. Неспособность этих институтов востребовать свои законные права собственности, а также их неспособность выполнять обязанности собственников играют очень существенную роль в возникновении перекосов в инвестирующей Америке.

Почему возникли эти перекосы? Отчасти вследствие глубокого и множественного конфликта интересов, которым пронизана вся сфера финансового посредничества, отчасти потому, что поведение акционеров претерпело радикальные изменения вследствие того, что центр тяжести в деятельности инвесторов, традиционно заключавшийся в мудрости долгосрочного инвестирования, сместился на безрассудство краткосрочных спекуляций. Этот сдвиг привел к тому, что сиюминутная точность котировок корпоративных акций подавила непреложную истинность стоимости, внутренне присущей этим корпорациям, как бы сложно ни было ее установить. Финансовые институты Америки таинственным образом превратились из участников деятельности собственников акций в участников деятельности людей, оперирующих арендованными, не принадлежащими им акциями, что позволило управляющим корпорациями руководить даже вопреки сопротивлению собственников. Эта ставшая тотальной подмена непосредственных собственников акций, принципалов-владельцев корпораций посредниками, агентами породила множество новых проблем, которые придется преодолевать при возвращении к капитализму собственников. Хотя из этой трясины не так легко выбраться, я тем не менее делаю некоторые конструктивные предложения по реформированию сложившегося положения.

Часть III. Америка как паевой инвестиционный фонд

Третья часть книги посвящена паевым инвестиционным фондам, в которых сосредоточено 8 млрд долларов. В настоящее время это крупнейший финансовый институт США. Инвестиционные фонды составляют крупную часть того отсутствующего звена, которое позволило управляющим американских корпораций утвердить почти неограниченную власть ставить свои интересы выше интересов собственников этих корпораций. Однако самое крупное попрание капитализма собственников мы парадоксальным образом обнаруживаем в самой структуре инвестиционных фондов. Фактически инвестиционные фонды как отрасль функционируют в пределах институционализированного, возведенного в систему капитализма менеджеров, который пустил настолько глубокие корни, что выкорчевать его будет трудно. Институты, имеющие серьезные проблемы с управлением и страдающие от конфликтов интересов, вряд ли находятся в положении, позволяющем безнаказанно бросать камни в других.

Хотя богатство, принадлежащее акционерам и присвоенное управляющими американских корпораций, отнюдь не мало, богатство, принадлежащее акционерам и присвоенное управляющими инвестиционных фондов, просто огромно. За последние два десятилетия управляющие фондами откачали более одной пятой ежегодных прибылей, генерированных на финансовых рынках (рынке акций, рынке облигаций, рынке краткосрочных кредитов) для инвесторов. Внушающую священный трепет магию сложных прибылей превзошла тирания сложных расходов. Без крупного сокращения доли рыночных прибылей, присваиваемой американскими фондами-посредниками, более ^ЪА будущего совокупного финансового богатства, которое принесут акции за срок их полной амортизации, будут поглощены управляющими фондов. Инвесторам достанется лишь 25 % этого богатства. Однако именно инвесторы предоставляют 100 % капитала и несут 100 % риска инвестирования.

Как было ранее сделано по отношению к корпоративной Америке и Америке инвестирующей, я описываю причины, по которым Америка инвестиционных фондов пошла по неправильному пути. Главный побуждающий к этому фактор – смещение основной ориентации с разумного руководства на торговлю. Каким образом исправить положение? Поскольку собственность паевых инвестиционных фондов Америки на самом деле принадлежит 95 млн частных инвесторов, большинство из которых относительно небогатые люди, не имеющие той скрытой власти, которой обладают институциональные инвесторы в корпоративной Америке, я предлагаю более сложные рекомендации. И хотя осуществить эти реформы намного труднее, ветры перемен уже начинают дуть в правильном направлении.

Заключение. Американский капитализм в XXI веке

Так что дело еще далеко не проиграно. Собственники в корпоративной Америке, инвестирующей Америке и Америке инвестиционных фондов пробуждаются от спячки. Отвратительные скандалы в бизнесе, на Уоллстрит и в фондах открыли дверь уже начавшимся реформам. Несмотря на все их богатство и могущество, американские корпоративные управляющие, институциональные инвесторы и операторы фондов будут вынуждены – возможно, непоследовательно, непостоянно и медленно, но неотвратимо – принять мысль, время которой пришло: собственник – властелин. В четвертой части книги я размышляю о том, что потребуется для того, чтобы «начать обновление мира», включающее возвращение традиционных ценностей взаимного доверия, ответственности и разумного управления.

На протяжении своей долгой карьеры я делал все, что в моих силах, для сохранения этих ценностей и создания предприятия, которое чтит высшие принципы ответственности фидуциара и интересы инвесторов. Если угодно, я старался снова посадить собственников на водительское место. Все сводилось к поддержанию ценностей, которые некогда сделали американский корпоративный и финансовый бизнес столь успешным. Мы стремились к справедливому предоставлению вознаграждений за инвестирование людям, которые дали капитал и приняли на себя риски инвестирования. Для того чтобы победить в битве за возрождение души капитализма, необходимо утвердить превосходство этих традиционных ценностей.

И достичь успеха в выполнении этой монументальной задачи просто необходимо. Если Америке предстоит преодолеть бесконечные, часто кажущиеся неразрешимыми вызовы полного рисков мира, в котором мы ныне живем, нам потребуется мощная и справедливая система создания и роста капитала. Экономическая мощь Америки, ее политическая свобода и военная сила, благоденствие американского общества и даже ценности свободы вероисповедания зависят от такой системы.

В заключении я привожу убедительные свидетельства не только необходимости реформы американской капиталистической системы и того, что эта реформа соответствует мыслям великих американских государственных деятелей прошлого, а также мыслям наиболее мудрых американских лидеров настоящего. Говоря конкретнее, я призываю к созданию национальной комиссии, которая рекомендует меры реагирования на развитие «общества посредников». В этом обществе акционеры становятся вымирающим видом. Кроме того, рекомендуемые комиссией меры будут направлены на устранение пугающего дефицита ожидаемого будущего богатства «инвестиционного общества», прежде всего дефицита средств государственных, частных и личных пенсионных планов, которые стали в Америке основой национальных сбережений. Примирение интересов этих двух обществ заключается в создании «фидуциарного общества», в котором посредники будут действительно представлять – в первую, последнюю и единственную очередь – интересы тех, кого они обслуживают.

Настало время, когда надо обратиться к реформированию американской системы демократического капитализма для того, чтобы огромный деловой и финансовый комплекс действовал так, как он должен действовать в интересах сохранения Америкой ее экономической и национальной мощи и ее лидерства в мире и подтверждения ценностей, выраженных в Декларации независимости и Конституции США. Это вызов, ответить на который должны корпоративная Америка, инвестирующая Америка и Америка инвестиционных фондов. Ставки слишком велики, и нам нельзя допустить провала.

Часть I Корпоративная Америка

Начнем с анализа того, что пошло не так в корпоративной Америке и как эти сбои отразились в «патологической мутации», которая привела к перерождению традиционного капитализма собственников в новый капитализм менеджеров. Хотя современный бизнес построен на системе взаимного доверия, социальные изменения создали новое «общество чистой прибыли». Отличительные особенности этого общества включают чрезмерно завышенные компенсации управляющим и опционы на приобретение акций, которые являются составляющей массированной передачи богатства людей, инвестировавших в акции корпораций, в руки глав компаний, корпоративных инсайдеров и финансовых посредников во время бумов и обвалов на фондовых рынках.

Значительная часть ответственности за этот подрыв капитализма лежит на распылении собственности в корпоративной Америке, в результате которого возник вакуум власти собственников. Традиционные стражи (директора корпораций, аудиторы, финансисты, регуляторы и законодатели) не смогли защитить собственников от посягательств менеджеров, только подтвердив принцип, согласно которому (приведу формулировку подзаголовка второй главы): «Кто-то должен присматривать за этими гениями».

В последней главе этой части сделан обзор реакции государственных и частных организаций на указанные изъяны, проявившиеся в последние годы, а также даны семь конкретных рекомендаций, предназначенных для того, чтобы четко разграничить обязанности управленцев и собственников. Для этого требуется восстановление прав акционеров на управление и утверждение корпоративной демократии, побуждающее инвесторов к активности и осуществлению прав собственности. Глава заканчивается призывом: «Собственники всех стран, соединяйтесь!»

Глава 1 Что пошло не так в корпоративной Америке?

Великая рыночная лихорадка 1997–2000 гг. и последовавший за ней неизбежный обвал – жгучие напоминания о периодически, но беспорядочно происходящих аберрациях, описанных в классической, опубликованной еще в 1885 г. истории спекуляций Чарльза Маккея «Наиболее распространенные заблуждения и безумства толпы». Разумеется, любая вспышка безумия отличается от предыдущей и следующей, но все они имеют сходные негативные последствия. Самый последний эпизод свидетельствует о кульминации эпохи, когда корпорации и финансовые институты, молчаливо взаимодействуя друг с другом, привели к разложению традиционной природы капитализма, что пошатнуло и доверие к рынкам, и накопленные состояния бесчисленных американских семей. В глубинах корпоративной Америки что-то пошло не так, совсем и глубоко неправильно.

В самом общем смысле в основе проблемы лежит социальное изменение, удачно описанное учителем Джозефом Кэмпбеллом следующими словами: «В Средние века, приближаясь к городу, люди видели кафедральный собор, сегодня люди, подъезжая к городу, видят высотные деловые центры. Бизнес, бизнес, бизнес»[7]. Америка превратилась в то, что Кэмпбелл назвал «обществом чистой прибыли». Но американское общество стало оценивать прибыль неправильно. Общество отдает предпочтение форме, а не содержанию, престижу, а не добродетели, деньгам, а не достижениям, харизме, а не силе характера, эфемерному, а не долговременному, даже мамоне, а не Господу.

Аналогия, проведенная Джозефом Кэмпбеллом, оказалась зловещей. 11 сентября 2001 г. мы стали свидетелями полного разрушения горделивых башен, воздвигнутых американским бизнесом, – башен-близнецов нью-йоркского Всемирного торгового центра. Хотя это трагическое событие заставило нацию обратиться ко многим исконно американским общественным ценностям, оно произошло слишком поздно для того, чтобы удержать американскую финансовую систему от ее пагубного курса. Впоследствии падение на фондовом рынке продолжилось. А когда оно завершилось, совокупная рыночная капитализация американских корпораций ошеломляющим образом сократилась на 50 %. Это стало худшим обвалом фондового рынка со времен кризиса 1929–1933 гг. До того как последующий отскок рынка восстановил примерно 4 трлн долл. бумажной стоимости акций американских компаний, эта стоимость упала с 17 трлн долл. до 9 трлн. На пепелище возникли новые символы бизнеса – уже не горделивые башни, а вынужденные обороняться капитаны промышленности. Слишком многие лидеры американского бизнеса моментально превратились из могучих, олицетворявших успех корпораций львов в эгоистичных и не заслуживающих доверия дельцов, делавших противоречивые заявления перед телевизионными камерами.

Американскому обществу «чистой прибыли» отвечать на случившееся было нечем. Как сказал главный раввин Великобритании Джонатан Сакс, «когда все, что имеет значение и важность, продается и покупается, когда люди могут нарушать обязательства потому, что они им более не выгодны, когда шопинг становится спасением, а рекламные слоганы – молитвой, когда человеческое достоинство измеряют доходами и расходами людей, рынок разрушает те самые добродетели, от которых он в долгосрочной перспективе зависит»[8].

Согласно Webster's Third International Dictionary, капитализм – это «экономическая система, основанная на корпоративной собственности на средства производства. Решения об инвестициях при капитализме принимают частные лица, а цены, производство и распределение товаров и услуг определяются свободным рынком». Я бы сделал важное дополнение: капитализм – это «система, основанная на честности, порядочности и доверии», поскольку эти характеристики утвердились в новейшей истории капитализма.

В XVIII–XIX вв., когда в мире происходил переход от аграрного общества к обществу индустриальному, начался расцвет капитализма. Местные сообщества стали частью национальной, а затем и международной торговли, которая расширялась. Для строительства заводов, развития транспортных систем и финансирования банков, от которых стала зависеть новая экономика, необходимо было серьезное накопление капитала. Каким бы удивительным ни казалось это сегодня, согласно статье Джеймса Шуровьески, опубликованной в журнале Forbes, у истоков этого процесса стояли квакеры[9].

В XVIII – начале XIX в. в британской экономике господствовали квакеры, возможно, благодаря своей легендарной простоте и экономии они накопили капитал, который можно было инвестировать. Квакеры владели более чем половиной британских металлургических предприятий и играли ключевые роли в банках, производстве потребительских товаров и трансатлантической торговле. Забота о надежности, абсолютной честности и строгом ведении отчетности обеспечила доверие в сделках с другими квакерами, и другие наблюдательные купцы пришли к убеждению, что доверие других людей идет рука об руку с успехом в бизнесе. Эгоизм требовал добродетельности.

Это совпадение добродетели и стоимости и является тем, чего ожидал великий шотландский экономист и философ Адам Смит. В «Богатстве народов», трактате, опубликованном в 1776 г., он провозгласил: «Одинаковое у всех людей, постоянное и неисчезающее стремление улучшить свое положение – это начало, откуда вытекает как общественное и национальное, так и частное богатство, – часто оказывается достаточно могущественным для того, чтобы обеспечить естественное развитие в сторону улучшения общего положения… Разумеется, обычно он [каждый отдельный человек] не имеет в виду содействовать общественной пользе и не сознает, насколько он содействует ей… [О]существляя… производство таким образом, чтобы его продукт обладал максимальной стоимостью, он преследует лишь свою собственную выгоду, причем в этом случае, как и во многих других, он невидимой рукой направляется к цели, которая совсем и не входила в его намерения»[10].

Согласно статье в журнале Forbes, так и должно было быть: «Развитие капитализма шло по направлению к большему доверию и большей прозрачности и к менее эгоистичному поведению. Неслучайно, что это развитие принесло с собой повышение производительности и экономический рост… Не потому, что капиталисты от природы добрые, хорошие люди, [но] потому, что выгоды доверия, состояния, когда вы доверяете другим, а другие доверяют вам, потенциально огромны, и потому, что успешная рыночная система учит людей признавать эти выгоды, порождает круг добродетели, в котором повседневный уровень добросовестности порождает повседневный уровень доверия»[11].

Говоря иначе, капитализм требует структуры и системы ценностей, в которые люди верят и на которые они могут полагаться. Нам нужна не наивная вера в добрую волю человечества, а в уверенность в том, что однажды сделанные обещания и однажды принятые обязательства будут выполнены. Нам также нужны заверения в том, что система в целом не дает чрезмерных выгод одним за счет других. Именно эти элементы и привели к расцвету капитализма.

Расцвет капитализма был главным условием растущего благосостояния, которое стало отличительной чертой современности. В последние два необычайные столетия мировая экономика переживает рост производительности и экономический рост, которого никогда прежде не видела история человечества. Блистательный инвестор, философ и невролог Уильям Дж. Бернстайн, автор книги «Рождение изобилия: как было создано богатство современного мира», пишет:

Примерно с 1000 г. н. э. улучшение благосостояния человечества было настолько медленным и ненадежным, что среднему человеку, продолжительность жизни которого составляла двадцать пять лет, это повышение было просто незаметно. Затем, вскоре после 1820 г., благосостояние стало изливаться все более мощным потоком. В каждом последующем поколении жизнь сына становилась заметно более комфортабельной, насыщенной и предсказуемой, чем жизнь его отца. Искру для устойчивого экономического роста и прогресса человечества дает соединение четырех совершенно необходимых факторов:

• Прав собственности — у творцов должны быть материальные стимулы к творчеству, а эти стимулы идут рука об руку с гражданскими свободами.

• Научного рационализма — для того чтобы создавать новации, новаторы должны обладать надлежащими интеллектуальными инструментами и должны быть способны делать это, не опасаясь возмездия.

• Рынков капитала — у предпринимателей должен быть доступ к достаточному для осуществления их планов капиталу

• Транспорта и коммуникаций—общество должно обладать способностью стремительно и эффективно перемещать информацию и готовые товары[12].

Только при рождении современного капитализма в начале XIX в. все эти четыре элемента начали цвести вместе. Хотя силы, двигающие экономический рост, сложны, с трудом поддаются оценке, да еще часто вызывают споры в академических кругах, однажды все же произошло сближение человеческого и физического капитала, которое был поддержано сетью современных систем – правовых, финансовых, образовательных, государственных и т. д. В любом случае 200 лет назад уровень жизни в мире начал неуклонно повышаться – и родился современный мир.

Эта система работала. Или по меньшей мере работала в прошлом. Но затем, в конце XX в., что-то пошло не так. Система изменилась: произошла еще одна аберрация в долгом развитии капитализма. Хотя любой из более ранних сбоев приводил к тому, что вводились меры предосторожности, защиты от повторения злоупотреблений в будущем, ни одна из таких мер не предусматривала следующего витка скандала, который следовал почти неизбежно. На сей раз сбой произошел вследствие того, что Уильям Пфафф назвал патологической мутацией капитализма. Классическая капиталистическая система, капитализм собственников, основана на приверженности служению интересам собственников корпораций в деле максимизации прибылей на вложенный собственниками капитал. Но возникла новая система, капитализм менеджеров, в которой, как пишет Пфафф, «корпорациями стали управлять в целях производства прибыли для управляющих, которые действуют при соучастии бухгалтеров и управляющих других корпораций, а то и в сговоре с ними». Почему это произошло? «Потому, что на рынках произошло такое распыление корпоративной собственности, что не осталось ни одного ответственного собственника. Это не только морально неприемлемо, но и разлагает сам капитализм».[13]

Эпоха капитализма менеджеров оказала пагубное воздействие на наши представления о честности и справедливости в американском обществе и стала одной из главных причин увеличения пропасти между богатыми и бедными американцами, между имущими и неимущими. Например, в середине 1970-х гг. 1 % самых богатых американцев владели примерно 18 % финансового богатства США. К концу XX в. доля этого 1 % увеличилась до 40 %. Это максимальная доля богатства, принадлежавшая самым богатым людям в какой-либо период истории США. Исключение составляет, возможно, период конца XIX – начала XX вв., эпоха баронов-разбойников – Джона Д. Рокфеллера, Э. Г. Гарримана, Джея Гулда и т. д., когда самые богатые американцы сконцентрировали в своих руках 45 % богатства. Большинство граждан согласится с тем, что такая концентрация богатства угрожает долгосрочной стабильности американского общества. Разумеется, такое неравенство нелегко исправить возвращением к капитализму собственников, ибо проблема более глубока и более сложна, чем может показаться. Но я предупреждаю: общество, которое терпит такие различия доходов и богатства, в долгосрочной перспективе обречено.

По мере приближения кульминации этого изменения в природе капитализма изменялись и факторы, оказывающие критическое влияние на рынки. Совсем недавно, перед наступлением 2000 г., проблема Y2K (сокращение, смысл которого ныне практически затерялся на свалке истории[14]) стала серьезной проблемой. В спорах возобладало мнение американских системных экспертов, и на наших компьютерах начался 2000 г., а через год наступил XXI в. Началось новое столетие, разрекламированное как новая эра роста глобальной экономики. Дух наступающего века был обобщен в опубликованной в 1997 г. в журнале Wired энергичной статье с кричащим, привязанным к фантазиям о «новой экономике» заголовком: «Длительный бум. Перед нами—25 лет процветания, свободы и более чистой окружающей среды во всем мире. У вас с этим проблемы?»

В самом деле, у кого вообще могли возникнуть проблемы со всеми этими благами? Действительно, читатели Wired должны были сглатывать слюну, предвкушая, говоря словами статьи, «начало глобального бума беспрецедентных масштабов… период устойчивого роста, который, возможно, будет удваивать мировую экономику каждые 12 лет и принесет растущее благосостояние миллиардам жителей планеты… роста, который в значительной мере позволит решить, казалось бы, неразрешимые проблемы вроде нищеты и ослабить напряженность во всем мире, причем все это будет достигнуто без разрушения окружающей среды»[15].

Этот безумно оптимистический тезис основывался на уверенности в неоспоримом триумфе США как единственной сверхдержавы, в окончании всех крупных войн, в волнах новых технологий, в росте производительности, расширении глобального рынка и реструктурировании корпораций. Статья отражала и выражала уверенность в том, что «открытое общество в интегрированном мире генерирует круг добродетели». В общем, это был мем «радикального оптимизма»[16].

Казалось, что финансовые рынки в конце 1999 г. вполне приемлют тезис, выдвинутый в журнале Wired, – если не полностью, то приемлют дух и вектор этого тезиса. С начала 1997 г. и до момента достижения максимальных показателей в марте 2000 г. фондовый рынок вырос вдвое. Доходы, дивиденды и балансовые стоимости оценивались какими-то заоблачными цифрами, которых никогда прежде не знали. Великий «бычий» рынок сам себя кормил. Всех охватила мания, порожденная мыслью о том, что Америка вступила в новую эру. Стимулируемая этой эйфорией, американская система рыночного капитализма пережила глубокий провал (такие провалы иногда происходят во всех системах). У этого провала было много коренных, взаимосвязанных и усиливавших друг друга причин: вера в то, что американские корпорации могут вырасти не только до небес, но и выше; возвышение старших управляющих чуть ли не до императорского статуса; мошенничество бухгалтеров, фальсифицировавших корпоративную отчетность. Кроме того, свою роль сыграли такие факторы, как несостоятельность наших стражей (аудиторов, регуляторов, законодателей, управляющих инвестициями и советов директоров), забывших, кому они должны быть верны; перерождение американских финансовых институтов, которые из учреждений акционеров превратились в учреждения трейдеров, торгующих акциями; рекламные гиперболы Уолл-стрит; готовность профессиональных специалистов по анализу ценных бумаг отодвинуть в сторону свой скептицизм; лихорадочное возбуждение СМИ; и, разумеется, желание членов инвестиционного сообщества грести деньги лопатой. Это было заговором счастливых практически из всех групп, заинтересованных в снижении стандартов делового поведения, который подхлестывал повышение котировок. Отцы победы, которую одержали в период Великого «бычьего» рынка инвесторы, инсайдеры и операторы инвестиций, исчислялись тысячами.

Как предупреждал нас сэр Исаак Ньютон, каждое действие вызывает противодействие. Реакция на бум на фондовом рынке и ошибочное управление была неизбежна. Реакцией на Великий «бычий» рынок стал Великий «медвежий» рынок, который заставил нас два с половиной года биться в судорогах и остаточные последствия которого мы все еще ощущаем. За период с марта 2000 г., когда на рынке наблюдались самые высокие котировки, по октябрь 2002 г., когда они упали до минимума, рынок потерял добрую половину своей стоимости. Наряду с великим крахом 1929–1933 гг. этот период стал временем одного из двух величайших падений рынка за все столетие.

Эта комбинация процентов (рынок сначала вырос на 100 %, а затем обвалился на 50 %) привела к тому, что чистый прирост оказался нулевым. Даже последовавшее за спадом восстановление рынка на 50 % началось с низкого уровня, сохранявшегося до начала 2005 г. В итоге стоимость акций осталась примерно на уровне 1998 г., то есть более чем на 20 % ниже максимальных значений. Тем не менее, учитывая полученные дивиденды, инвесторы, остававшиеся в игре на протяжении этих семи лет, в общем оказались в серьезном плюсе по сравнению с теми, кто бросился в волну эйфории только затем, чтобы понести крупные убытки.