Теория экономического цикла

Ресурсы, которые используются для первого этапа осуществления этих новых, более длительных производственных проектов, отвлекаются от каких-то иных, менее долгосрочных. Снижение процентной ставки выгодно всем производителям, которые получают возможность платить более высокие зарплаты и покупать материальные факторы производства по более высоким ценам. Конкуренция между ними приводит к росту зарплат и цен на иные факторы производства. В то же время, за исключением возможностей, о которых упоминалось выше, это не приводит к увеличению предложения рабочей силы и предложения благ высших порядков. Имеющихся средств к существованию оказывается недостаточно для того, чтобы обеспечить работников в течение длительного периода производства. Становится ясно, что планы более длительного и более окольного производства не учитывали реальной ситуации с капиталом. Предприниматели осознают, что имеющихся у них ресурсов недостаточно, чтобы работа предприятий продолжалась. Они обнаруживают, что им не хватает «денег».

Так и есть на самом деле. Повышение общего уровня цен означает, что всем предприятиям теперь нужно больше средств, чем они рассчитывали, когда запускались. Для того, чтобы завершить начатое, нужны ресурсы, однако увеличенное предложение кредитов в виде выпущенных банками фидуциарных средств обращения уже исчерпано. Банки не могут больше давать кредиты под такие проценты. Они вынуждены повышать ставку процента по двум причинам. Во-первых, возникновение положительной ценовой премии вынуждает их платить по более высокой ставке за те ресурсы, которые они сами берут в долг. Во-вторых, они выбирают из большого количества претендентов на кредит. Не все предприятия могут брать кредиты по более высокой ставке. У тех, кто не может, возникают трудности.

На этом этапе характер кредитной экспансии меняется. Теперь банки не просто закачивают в обращение ограниченную дозу новых фидуциарных средств и останавливаются на этом. Теперь они постоянно накачивают экономику фидуциарными средствами: за первой дозой следует вторая, третья, четвертая и т. д. Они не просто однократно назначают ставку процента ниже «естественной», после чего приспосабливаются к новой ситуации – они выдают кредиты по ставке, которая ниже «естественной ставки», в течение некоторого периода времени. Разумеется, рост спроса на кредиты может приводить к тому, что они повысят «денежную ставку процента». Однако, даже если банки возвращаются к прежнему, существовавшему до начала кредитной экспансии уровню «естественной ставки», эта ставка все равно ниже той, которая сложилась бы на рынке в отсутствие кредитной экспансии, так как в состав новой «естественной» ставки должна быть включена еще и положительная ценовая премия. Дополнительно выпущенный объем фидуциарных средств обращения позволяет банкам удовлетворять растущий спрос деловых кругов на кредиты. Поэтому кризиса пока не возникает. Предприятия, на которых применяются более окольные методы производства, продолжают работать. Так как цены растут, то ожидания их владельцев оправдываются. Они получают прибыль. Бум продолжается.

Кризис начинается только тогда, когда поведение банков резко меняется: когда они прекращают выпуск новых фидуциарных средств обращения, переставая занижать «естественную ставку процента». Они могут даже предпринимать шаги, направленные на ограничение кредитной экспансии. Вопрос о том, когда и почему они делают это, нуждается в изучении. Однако прежде всего нужно дать ответ на вопрос: «А могут ли банки не прекращать экспансию?» Могут ли они непрерывно вбрасывать в обращение все новые и новые фидуциарные средства и постоянно предоставлять кредиты по ставке ниже той, которая сложилась бы на рынке в отсутствие их вмешательства, выразившегося в создании дополнительного объема фидуциарных средств?

Если бы банки могли действовать так постоянно, то они, вероятно, смогли бы обеспечить длительное процветание. Но может ли бум продолжаться вечно?

Это невозможно. Банки не в состоянии обеспечить вечный бум. Причина в том, что инфляционную политику нельзя проводить бесконечно. Если выпуск фидуциарных средств обращения постоянно наращивать, то цены поднимаются все выше, а вместе с ними растет и ценовая премия. (Мы отвлекаемся от того, что, во-первых, сокращение денежных резервов банков относительно фидуциарных средств обращения и, во-вторых, рост операционных издержек банков рано или поздно вынудят их прекратить кредитную экспансию). Именно в силу того, что конца и края потоку новых и новых фидуциарных средств обращения не предвидится (и исключительно по этой причине), цены растут все больше и больше, и этот процесс в итоге перерастает в панику, в ходе которой цены и процентные ставки взмывают вверх.

А что если банки все же не захотят отказаться от кредитной экспансии? Что если для того, чтобы снизить кредитную ставку, они будут выпускать все больше и больше фидуциарных средств обращения, продолжая удовлетворять непрерывно растущую потребность в кредите? Этим они лишь ускорят конец и приблизят крах всей системы фидуциарных средств обращения. Инфляция может продолжаться только до тех пор, пока люди уверены, что в один прекрасный день она прекратится. Как только люди начинают верить в то, что инфляция будет вечной, они отказываются от использования инфляционных денег. Происходит бегство от денег в «реальные ценности», иностранную валюту, драгоценные металлы и бартер.

Рано или поздно изменившееся поведение банков неизбежно приводит к кризису. Чем позже это происходит, тем дольше продолжается период, в ходе которого расчеты предпринимателей искажаются под воздействием выпуска дополнительных фидуциарных средств. Чем больше фидуциарных денег выпущено дополнительно, тем больше факторов производства инвестировано в такие проекты, которые казались выгодными исключительно из-за искусственно заниженной ставки процента и оказались невыгодными после того, как ставка вновь повысилась.

Инвестиционные ошибки приводят к большим убыткам. Многие начатые проекты остаются незавершенными. Другие, уже сданные в эксплуатацию объекты оказываются ненужными. Некоторые проекты продолжаются, потому что после списания убытков, понесенных в результате непроизводительного использования капитала, они приносят по крайней мере какую-то выгоду.

Кризис сменяется стагнацией. Предприятия и фирмы, обманутые иллюзиями периода бума, уже разорились. Банкротства и коррекция планов расчистили поле. Банки стали вести себя осторожно. Теперь они боятся кредитной экспансии. Они с подозрением относятся к претендующим на кредиты прожектерам и вообще к тем, кто предлагает что-то новое. Исчезают не только искусственные стимулы, вызванные кредитной экспансией; не реализуются даже те проекты, которые можно было бы осуществить с помощью имеющихся в наличии капитальных благ, потому что в обстановке общего пессимизма и недоверия все новое кажется сомнительным. Преобладающая «денежная ставка процента» падает ниже «естественной».

Когда наступает кризис, кредитные ставки резко подскакивают, потому что оказавшиеся под угрозой предприятия согласны на очень высокие ставки по кредитам – лишь бы получить средства, которые, как они надеются, их спасут. Позже, после того, как паника улеглась, в результате ограничения кредитной экспансии и попыток распродажи крупных товарных запасов складывается ситуация, когда постоянное снижение цен приводит к появлению отрицательной ценовой премии. Ставка процента, уменьшенная на величину ценовой премии, в течение некоторого времени сохраняется даже после того, как цены перестали падать и основания для существования отрицательной ценовой премии исчезли. В итоге «денежная процентная ставка» оказывается ниже «естественной». Однако из-за того, что недавний горький опыт приучил всех дуть на воду, это не стимулирует предпринимательскую активность в той степени, как это было бы в нейтральной ситуации. Должно пройти достаточно долгое время для того, чтобы воздействие предложения капитала, увеличившегося в результате накопленных в период стагнации сбережений, на ставку процента по кредитам привело к возобновлению предпринимательской активности. Когда это происходит, это означает, что «дно» пройдено и начался новый бум.

С того момента, когда банки начинают расширять объем фидуциарного кредита, и до того, как они прекращают это делать, события развиваются примерно так же, как и в случае любого другого увеличения денежного предложения. Специфика ситуации связана с тем, что фидуциарные средства обращения – в виде кредитов – обычно вбрасывают в экономику банки, тогда как увеличение количества денег выглядит как рост богатства и доходов конкретных лиц. Однако для нас гораздо большее значение имеет другое различие между кредитной экспансией и иными ситуациями, в которых происходит увеличение денежного предложения.

Увеличение и уменьшение количества денег в результате кредитной экспансии никак не связано с увеличением или уменьшением спроса на деньги. Если спрос на деньги растет вследствие роста населения или сокращения бартера и автаркии и вытекающего из этого расширения денежных сделок, то увеличивать количество денег нет совершенно никакой нужды. Оно при этом может даже уменьшиться. Было бы крайне удивительно, если бы изменения спроса на деньги уравновешивались соответствующими изменениями количества денег так, чтобы в результате и те и те изменения оставались незамеченными, а покупательная способность денежной единицы – стабильной.

Ценность денежной единицы в экономике постоянно меняется. Периоды падения покупательной способности чередуются с периодами ее роста. При металлическом стандарте эти изменения обычно столь незначительны и протекают так медленно, что их последствия не бывают резкими и внезапными. Тем не менее нужно признать, что даже при металлическом стандарте периоды высокой и низкой покупательной способности денежной единицы будут чередоваться с нерегулярными интервалами. При таком стандарте, кроме стандартных металлических денег, используется исключительно мелкая монета – для мелких сделок и, разумеется, не ходят бумажные деньги и иные средства платежа (например, банковские расписки или не полностью обеспеченные чеки). Но даже в этих условиях можно говорить о периодах экономического «роста» и «спада» и о колебаниях экономической конъюнктуры, однако вряд ли у кого-либо возникнет желание назвать такие чередования относительного спада и относительного подъема регулярно повторяющимися циклами. В те периоды, когда будет происходить изменение покупательной способности денежной единицы в ту или иную сторону, оно, скорее всего, будет настолько незначительным, что деловые люди его практически не ощутят и зафиксировать его смогут лишь специалисты по экономической истории. Кроме того, переходы от периодов растущих цен к периодам падающих цен при металлическом стандарте совершаются настолько плавно, что это не приводит ни к кризису, ни к панике. Это означает также, что предприниматели и журналисты, пишущие о событиях на рынке, при металлическом стандарте гораздо меньше озабочены «длинными волнами» цикла конъюнктуры[46].

Последствия инфляции, вызванной ростом предложения бумажных денег, совершенно иные. Они тоже вызывают рост цен, создавая «благоприятный климат для предпринимательства», которому способствуют также возникающие в такой ситуации очевидные стимулы для экспорта и сокращение импорта. После окончания инфляции, которое происходит либо в результате остановки печатного станка (как это недавно было, например, во Франции и Италии), либо в результате полной потери бумажными деньгами денежной ценности, т. е. тогда, когда инфляционная политика доводится до логического конца (как это было в Германии в 1923 г.), начинается «кризис стабилизации»[47]. Причины этого кризиса и его отличительные черты очень похожи на то, что происходит после окончания кредитной экспансии. Следует четко отделять кризис такого типа [когда рост денежного предложения просто прекращается] от того, что происходит, когда инфляция сменяется дефляцией.

Эпизоды инфляции бумажных денег встречаются нерегулярно. Обычно такую инфляцию порождают не внутриэкономические события, а определенного рода политические установки. Можно с уверенностью утверждать, что после того как страна, проводившая инфляционную политику, довела ее до логического конца или по крайней мере далеко зашла в ней, она больше не может пользоваться инфляцией для обслуживания своих финансовых интересов. Люди, пережившие инфляцию, приобретут недоверие к ней на всю жизнь и будут встречать в штыки любую попытку возобновить инфляцию.

При первых признаках новой инфляции люди будут отказываться от инфляционных денег или дисконтировать их непропорционально реальному увеличению денежного предложения. Как правило, необычно высокий уровень дисконта характерен для финальной фазы инфляции. Таким образом, попытки вновь начать инфляцию бумажных денег сразу после окончания предыдущей инфляции или вскоре после нее либо обречены на полный провал, либо почти сразу же приводят к катастрофе. Из этого можно сделать вывод – который подтверждает, или по крайней мере не опровергает история денежного обращения, – что для того, чтобы мысль о поддержке государственных финансов с помощью печатного станка вновь стала рассматриваться всерьез, должно вырасти новое поколение.

Есть много государств, которые никогда не проводили политику инфляции бумажных денег. Многие использовали ее лишь единожды. Даже страны, известные своей слабостью к печатному станку, повторяют этот эксперимент не слишком часто. После того как Австрия пережила инфляцию банкнот в эпоху наполеоновских войн, понадобилось целое поколение, чтобы она вновь начала проводить инфляционную политику, причем на этот раз масштабы инфляции были куда скромнее, чем в начале XIX в. Между вторым и третьим, недавно закончившимся эпизодом инфляции в ее истории прошло почти полвека. Инфляцию бумажных денег ни в коей мере нельзя назвать циклическим явлением.

Регулярность можно обнаружить лишь в проявлении феноменов, связанных с фидуциарным кредитом. С тех пор как банки, выпускающие фидуциарные средства, стали играть важную роль в экономической жизни, кризисы возникают раз в несколько лет. За кризисом следует стагнация, а за стагнацией – бум. Лорд Оверстоун более 90 лет назад чрезвычайно четко описал этот процесс: «Мы видим, что оно [состояние торговли] подвержено периодически повторяющимся изменениям, так что существует своего рода сложившийся цикл. Сначала мы видим состояние покоя, потом улучшение ситуации – рост доверия – процветание – эйфорию – неоправданный рост числа торговых сделок – судорогу – спад – стагнацию – отчаяние – и, наконец, снова состояние покоя»[48].

Это описание, чья краткость и четкость не имеют себе равных, свидетельствует о том, насколько несправедливо приписывать экономистам более позднего времени честь трансформации проблемы кризисов в проблему общего предпринимательского климата.

Предпринимались безуспешные попытки установить точную продолжительность деловых циклов. Этим, как и можно было ожидать, особенно грешили теории, искавшие источник экономических перемен в повторяющихся космических событиях. Экономическая история не подтверждает таких предположений. Она фиксирует чередование экономических спадов и экономических подъемов, но продолжительность этих спадов и подъемов неодинакова.

Проблема, в том, почему происходят эти колебания конъюнктуры. Теория фидуциарного кредита позволяет нам описать в первом приближении типичную структуру цикла, однако она, насколько нам известно, не объясняет, почему циклы повторяются.

Из теории фидуциарного кредита со всей очевидностью вытекает, что непосредственный стимул, который ведет к колебаниям, следует искать в поведении банков. Тем, что банки начинают снижать «денежную ставку процента» ниже уровня «естественной ставки процента», они расширяют обращение кредита и, следовательно, искажают естественный ход событий. Они влияют на ситуацию таким образом, что это неизбежно приводит к буму и кризису. Вопрос соответственно в том, что заставляет банки снова и снова возобновлять попытки расширить фидуциарный кредит.

Многие ученые считают, что на банки действуют внешние стимулы: что они начинают накачивать денежную систему фидуциарными средствами под воздействием определенных событий и что, если бы этих событий не происходило, они вели бы себя по-другому. Я тоже разделял эту точку зрения, о чем свидетельствует первое издание моей книги о теории денег[49]. Я не мог понять, почему опыт ничему не учит банки. Я считал, что если бы не внешние факторы, банки вели бы себя осторожно и сдержанно. Но потом я убедился, что объяснять изменения в поведении банков внешними стимулами бесполезно. Позже я также осознал, что колебания экономической конъюнктуры полностью зависят от соотношения количества фидуциарных средств в обращении и спроса на них.

Вброс в обращение каждой новой порции фидуциарных средств приводит к последствиям, описанным выше. Прежде всего это вызывает снижение процента по кредитам, а кроме того, сокращает покупательную способность денежной единицы. Каждый последующий вброс приводит к тому же результату. Возникновение новых банков, выпускающих фидуциарные средства обращения, и постепенное расширение фидуциарного кредита вызывает экономический бум и в результате приводит к кризису, сопровождающемуся спадом. Легко понять, почему банки, выпускающие фидуциарные средства обращения, стремясь повысить свои шансы на получение прибыли, готовы увеличивать объем кредитов и количество выпускаемых расписок. Объяснения требует то, почему попытки улучшить экономический климат путем кредитной экспансии повторяются снова и снова, несмотря на то что все предшествующие попытки такого рода блистательно провалились.

Ответ таков: причина в том, что среди деловых людей и экономистов доминирует представление о том, что снижение ставки процента является одной из главных целей экономической политики, а кредитная экспансия считается рациональным инструментом достижения этой цели.

Наивный инфляционизм XVII–XVIII вв. пал под натиском экономической науки. В XIX в. инфляционной теории продолжали придерживаться только никому не известные авторы, оторванные от научного сообщества и практической экономической политики. В силу чисто политических причин школа эмпирического и исторического «реализма» не обращала внимания на проблемы экономической теории. Исключительно благодаря этому презрению к теории наивные взгляды на инфляцию смогли вновь завоевать временное признание во время [первой] Мировой войны, особенно в Германии.

Судьба инфляционной теории, пропагандирующей создание инфляции с помощью выпуска фидуциарных средств обращения, сложилась более удачно. Ее резко критиковали Адам Смит и некоторые его предшественники, в особенности американский ученый Уильям Дуглас[50]. Непримиримую позицию по отношению к этой доктрине занимали многие теоретики, в особенности приверженцы денежной школы. Однако с появлением банковской школы ситуация резко изменилась. Основатели этой школы не понимали, что кредитная экспансия приводит к снижению процентной ставки. Они даже утверждали, что кредитная экспансия, выходящая за пределы «потребностей бизнеса», принципиально невозможна. Таким образом, в доктрине банковской школы уже содержалась в зародыше мысль о том, что банки своим поведением способны снизить ставку процента. Как минимум следует констатировать, что авторы, занимавшиеся этими проблемами, не совсем понимали, почему они должны выступать против кредитной экспансии, и это не позволяло им противостоять общественности, требовавшей от банков «дешевых денег».

Экономическая пресса использовала для обсуждения процентной ставки сомнительный жаргон деловых кругов: журналисты рассуждали о «дефиците» и «изобилии» денег и называли рынок краткосрочного кредита «рынком денег». Наученные горьким опытом банки – эмитенты фидуциарных средств обращения, вели себя осторожно и не стремились удовлетворять желание получить более дешевый кредит, которое единодушно выражали газеты, политические партии, парламенты, правительства, предприниматели, землевладельцы и наемные работники. Нежелание банков расширять кредит воспринималось как злонамеренное. Даже газеты и политики, которые обязаны быть осмотрительными, неустанно заявляли, что банки-эмитенты могли бы выдавать более дешевые кредиты и что они держат высокую ставку по кредитам, потому что думают только о собственной выгоде и об интересах контролирующих их капиталистов.

Крупные эмиссионные банки континентальной Европы практически всегда создавались с надеждой на то, что выпуск фидуциарных средств обращения приведет к снижению ставки процента по кредитам. Под влиянием денежной школы сначала в Англии, а потом и в других странах, где раньше не было законов, ограничивавших выпуск банковских расписок, появилось регулирование, направленное на ограничение кредитной экспансии, по крайней мере в части выпуска необеспеченных банкнот. Несмотря на это, под натиском Тука (1774–1858) и его последователей денежная школа потерпела поражение. Хотя отмена законов, ограничивавших эмиссию расписок, считалась рискованной, считалось возможным обходить их. Собственно говоря, именно буква банковского закона обеспечила концентрацию драгоценных металлов в хранилищах эмиссионных банков. Это позволило увеличить выпуск фидуциарных средств обращения и сыграло важную роль в распространении золотодевизного стандарта.

До войны [1914] в Германии открыто звучали призывы к выведению золота из обращения ради того, чтобы Рейхсбанк получил возможность выпускать 60 бумажных марок на каждые 20 золотых марок, пополнявших его хранилища. Пропагандировались также чековые платежи – как способ существенно снизить ставку процента[51]. Примерно то же самое, хотя и не в столь явном виде, происходило повсеместно.

Любое отдельно взятое изменение экономической конъюнктуры – и резкий рост, и следующий за ним провал – вызвано попытками эмиссионных банков снизить процент по кредитам и таким образом расширить фидуциарный кредит посредством увеличения предложения фидуциарных средств обращения (т. е. не полностью обеспеченных деньгами банковских расписок и депозитов до востребования). То, что эти попытки повторяются снова и снова, несмотря на печальные последствия таких действий, связано с доминированием идеологии, которая считает главными целями экономической политики рост цен на товары и особенно – низкую процентную ставку. Предполагается, что, увеличивая предложение фидуциарных средств обращения, можно достичь даже второй цели. Жалобы на кризис и депрессию не умолкают, но причинно-следственная связь между поведением эмиссионных банков и этими бедствиями не осознается; в силу этого пропагандируется такая экономическая политика, которая в итоге неизбежно приводит к кризису и депрессии.

Любое отклонение цен, заработной платы или ставки процента от значений, которые сложились бы на свободном рынке, всегда приводит к нарушению экономического «равновесия». Нарушение «равновесия», вызванное попытками искусственно занизить ставку процента, и провоцирует кризисы.

Таким образом, источник феномена волнообразных подъемов и спадов экономики носит идеологический характер. Экономические циклы будут повторяться до тех пор, пока люди считают, что ставку процента можно снизить не только за счет накопления капитала, но и с помощью банковской политики.

Но если бы государства вообще не занимались выпуском фидуциарных средств обращения, это все равно делали бы банки: и в виде расписок, и в виде депозитов. Если бы законодательных ограничений на эмиссию фидуциарных средств обращения не существовало, наступило бы господство свободной банковской деятельности. При этом банки должны были бы проявлять особую предусмотрительность, чтобы выпускаемые ими фидуциарные средства обращения не потеряли репутацию; ведь никто не обязан был бы их принимать. Со временем жители капиталистических стран научились бы отличать хорошие банки от плохих. Жители «слаборазвитых» стран не стали бы доверять никаким банкам. Государство не давило бы на банки, заставляя их снизить процентные ставки. Управляющие надежных и уважаемых банков, выпускающие такие фидуциарные средства обращения, которые пользуются общим доверием и функционируют в качестве заместителей денег, извлекли бы уроки из опыта истории. Даже если бы они не вполне осознавали теоретическую взаимосвязь между кредитной экспансией и кризисом, они интуитивно чувствовали бы, насколько далеко можно зайти в выпуске фидуциарных средств, не ставя экономику на грань краха.

Осмотрительная и осторожная политика уважаемых и солидных банков служила бы примером и для менее ответственных управляющих остальных банков, и они вынуждены были бы придерживаться ее, как бы ни хотелось им выдавать более дешевые кредиты. Ведь один отдельно взятый банк или даже группа банков не в состоянии запустить кредитную экспансию. Для этого нужно, чтобы фидуциарные средства рассматривались всеми как заместители денег. Если одновременно существует несколько эмиссионных банков с равными правами и некоторые из них пытаются расширить объем фидуциарного кредита в то время, как другие этого не делают, то после каждого очередного раунда взаимозачетов положительный остаток на текущем счете будут иметь консервативные банки. В этих условиях, столкнувшись с необходимостью оплаты предъявляемых к возмещению расписок и сокращением остатков наличности, банки, начавшие было расширять фидуциарный кредит, были бы вынуждены сократить эмиссию фидуциарных средств обращения.

В ходе развития банковской системы, допускающей существование фидуциарных средств в принципе, кризисов избежать не удалось бы. Однако, как только банкиры осознают угрозу кредитной экспансии для их деятельности, они сделают все, чтобы избежать кризиса. В условиях свободной банковской деятельности они неизбежно выберут единственно возможный путь, ведущий к этой цели: они станут подходить к эмиссии фидуциарных средств крайне осторожно.

То, что развитие фидуциарных средств пошло по другому пути, связано исключительно с тем, что выпуск банковских расписок (которые долгое время были единственной формой фидуциарных средств и продолжают оставаться их самой важной формой сегодня [1928] даже в Англии и США) стал епархией государства. На смену частным банкирам и акционерным коммерческим банкам пришли политически привилегированные эмиссионные банки. Это произошло потому, что правительства по причинам фискального характера и соображениям государственной кредитной политики выступали за расширение фидуциарного кредита. Привилегированные институты могли безбоязненно выдавать кредиты не только потому, что обычно были эмиссионными монополистами, но и потому, что в чрезвычайной ситуации могли рассчитывать на помощь государства. Частный банкир, переборщивший с кредитами, разоряется. В той же ситуации привилегированный банк получает разрешение приостановить платежи, а его расписки становятся законным средством платежа по номиналу.

Если бы из учения денежной школы был сделан вывод о том, что фидуциарные средства обращения следует лишить всех специальных привилегий и регулировать так же, как любые другие денежные требования, по общим законам без каких-либо специальных изъятий и исключений, это, вероятно, успешнее противодействовало бы кризисам, чем установление жестких пропорций выпуска фидуциарных средств и ограничение права банков создавать фидуциарные средства обращения сферой депозитов. Принцип свободной банковской деятельности, таким образом, был ограничен депозитами, но и там он не смог сформировать у банков и банкиров осмотрительность по отношению к фидуциарным средствам обращения. Дело в том, что общественное мнение навязало правительствам такую экономическую политику, которая предполагала, что во время кризиса государство обязано помогать центральным эмиссионным банкам. Чтобы позволить Банку Англии помочь банкам, увлекшимся кредитной экспансией, в 1847, 1857 и 1866 гг. действие закона Пиля приостанавливалось. И такая помощь в той или иной форме предоставлялась всегда и повсюду.

В США национальное банковское законодательство было устроено таким образом, что помогать заигравшимся эмиссионным банкам было крайне трудно, если вообще не невозможно. Одним из главных недостатков этой системы регулирования считалось то, что она не позволяла помогать неплатежеспособным кредиторам и поддерживать объем выданных ими кредитов. Среди причин, которые привели к существенному пересмотру американского банковского законодательства [имеется в виду закон о Федеральном резерве 1913 г.], главной была убежденность в том, что нужно создавать резервы на случай кризиса. Иными словами, после того как выпуск расчетных сертификатов позволил спасти банки во время паники 1907 г., сложилось мнение, что необходимо использовать специальные технические инструменты для того, чтобы предотвращать крах банков и банкиров, чье поведение привело к кризису. Обычно считалось, что особенно важно защитить банки, занимавшиеся расширением фидуциарного кредита, от последствий их безответственного поведения. В этом состояла одна из главных задач центральных эмиссионных банков. Кроме того, считалось, что те банки, которые даже во время кризиса остались на плаву благодаря собственной предусмотрительности, обязаны помочь попавшим в беду коллегам.