Руководство разумного инвестора. Надежный способ получения прибыли на фондовом рынке

Глава 2. Рациональное изобилие

^{Бизнес превосходит ожидания рынка}

Притча о семье Готроксов, рассказанная в главе 1, иллюстрирует основной принцип инвестирования, сформулированный Уорреном Баффетом: «Большинство инвесторов в целом могут заработать не больше, чем в совокупности зарабатывает их бизнес». Рассказывая о Berkshire Hathaway, открытой акционерной инвестиционной компании, которой он управляет 40 лет, Баффет говорит: «Когда цена на акции некоторое время держится на необычайно высоком или низком уровне, ограниченное число акционеров – покупатели или продавцы – получают единовременные выгоды за счет тех, с кем они совершают сделку. Но со временем совокупный доход, полученный акционерами Berkshire, обязательно должен прийти в соответствие с доходами компании».

«Со временем совокупный доход, полученный акционерами, обязательно должен прийти в соответствие с доходами компании».

Как часто инвесторы упускают из виду этот принцип! И это несмотря на то, что история, если только мы удосужимся изучить ее, явственно указывает на связь между доходами, полученными бизнесом в долгосрочном периоде (годовой дивидендной доходностью и доходом от роста стоимости акций), и совокупным доходом фондового рынка США. Задумайтесь об этом на минуту. Видите ли вы, что это всего лишь здравый смысл?

Вам нужны доказательства? Взгляните на рис. 1. Средняя совокупная годовая доходность акций в XX веке составила 9,6 %. Это практически равно доходности инвестированного капитала на уровне 9,5 %, из которых 4,5 % приходится на дивидендный доход, а 5 % – на прирост стоимости акций. Ничтожно малую разницу в 0,1 % дает то, что я называю спекулятивным доходом. Его рассматривают либо как статистическую погрешность, либо как свидетельство долгосрочного повышательного тренда в оценках стоимости акций (готовности игроков платить за каждый доллар прибыли в конце периода больше, чем в начале).

_{Рис. 1. Доходность инвестированного капитала и доходность фондового рынка: рост в расчете на один доллар за период с 1900 по 2005 год[15]}

За счет начисления сложных процентов за 106 лет накапливается поистине ошеломляющий доход. Каждый доллар, инвестированный в 1900 году (при доходности инвестированного капитала в 9,5 %), к концу 2005 года превращается в 15 062 доллара[16]. Как это ни печально, мало кому из нас удается прожить 106 лет. Однако с учетом преемственности поколений (как, например, в хорошо известной нам семье Готроксов) сложные проценты могут сотворить чудо и сделать вашу игру на рынке беспроигрышной.

Как показано на рис. 1, с течением времени доходность инвестиций подвержена взлетам и падениям. Наиболее существенным был спад во времена Великой депрессии в начале 1930-х годов. Но если посмотреть на динамику в целом, то становится очевидно, что доходность неуклонно повышается, а кратковременные спады едва заметны.

Доходность фондового рынка иногда может резко возрасти и превзойти фундаментальные показатели бизнеса (как было в конце 1920-х, начале 1970-х и конце 1990-х годов) или, напротив, может заметно снизиться (как в середине 1940-х, конце 1970-х и в 2003 году). Однако все это длится недолго – словно повинуясь силе магнита, доходность всегда возвращается к средним уровням.

Концентрируясь на краткосрочных колебаниях рынка, мы упускаем из виду общую картину. Мы игнорируем тот факт, что отклонение доходности инвестиций от долгосрочных нормальных показателей крайне редко вызвано экономикой инвестирования – приростом стоимости акций и дивидендных доходов. Подлинная причина таких краткосрочных изменений связана с эмоциональным аспектом.

Измерить данный аспект можно при помощи коэффициента P/E[17], показывающего, сколько инвесторы готовы заплатить за каждый доллар прибыли. С укреплением или ослаблением доверия инвесторов соответственно растет или снижается P/E[18]. Когда на рынке жадность правит бал, коэффициенты держатся на высоких отметках, когда преобладают надежды на тот или иной исход, мы видим средние уровни P/E. Когда же воцаряется страх, коэффициенты опускаются до очень низких значений. Таким образом, краткосрочные колебания при стабильно повышательном долгосрочном тренде обусловлены прежде всего эмоциональным настроем инвесторов.

«Опасно… использовать применительно к будущему индуктивные умозаключения, основанные на прошлом опыте».

Как показано на рис. 1, цены на акции эмитентов зачастую не соответствуют оценкам стоимости той или иной компании, однако в долгосрочном периоде все становится на свои места. Хотя инвесторы нередко считают минувшее прологом будущего, прошлые доходности фондового рынка (заметная часть которых нередко приходится на спекулятивную составляющую) представляют собой крайне ненадежные ориентиры будущей динамики. Чтобы понять, почему исторические уровни доходностей не позволяют предсказывать будущее, достаточно привести слова великого британского экономиста Джона Мейнарда Кейнса, написанные более 70 лет назад: «Опасно… использовать применительно к будущему индуктивные умозаключения, основанные на прошлом опыте, если невозможно четко определить причины, по которым прошлый опыт был именно таким».

Если же мы будем в силах понять причины прошлого, то сможем сделать обоснованные прогнозы на будущее. Кейнс помог нам решить эту задачу. Он пришел к выводу, что долгосрочный прогноз курса акций представляет собой сочетание предприимчивости (в прогнозировании дохода, который может быть получен на протяжении всего срока жизни актива) и гипотезы/спекуляции (при попытке предугадать психологию рынка). Как хорошо мне знакомы эти слова, ведь 55 лет назад я использовал их в своей дипломной работе в Принстонском университете, посвященной деятельности взаимных фондов (выбор темы, кстати, оказался пророческим для дальнейшей карьеры вашего покорного слуги). Называлась моя работа «Экономическая роль инвестиционной компании» (The Economic Role of the Investment Company).

Двойственная природа доходности фондового рынка особо заметна, если посмотреть на ее изменения за десятилетние периоды. Используя идеи Кейнса, я подразделяю доходность фондового рынка на две категории. Во-первых, это доходность инвестиций (предприимчивость), изначально состоящая из дивидендного дохода и прироста стоимости акций (по сути своей, это так называемая внутренняя стоимость). Во-вторых, спекулятивный доход, который обусловлен воздействием изменений P/E на курс акций.

Начнем с доходности инвестиций. На рис. 2 показана среднегодовая доходность инвестирования в акции по десятилетиям с 1900 года. Обратите внимание на значительный вклад дивидендного дохода в совокупный доход за каждые 10 лет. В рассматриваемом периоде он всегда имел положительное значение (в среднем был 4,5 % и только раз выходил за пределы диапазона от 3 до 7 %). Затем посмотрите на вклад в доходность инвестированного капитала со стороны доходов от роста стоимости акций. Показатель имел положительное значение в течение всех десятилетий (кроме 1930-х годов во времена Великой депрессии) и обычно составлял от 4 до 7 % (в среднем 5 % в год). Особо отметим стабильность совокупной доходности инвестиций. Отрицательное значение она принимала лишь однажды (опять же в 1930-е годы), а в основном находилась в диапазоне от 8 до 13 % при среднем значении 9,5 %.

_{Рис. 2. Доходность инвестиций по десятилетиям, % в год[19]}

Теперь взглянем на ситуацию со спекулятивным доходом. По сравнению с относительно стабильным ростом дивидендов и стоимости акций в рассматриваемом периоде спекулятивный доход испытывал серьезные колебания в зависимости от изменений P/E (рис. 3). Рост коэффициента на 100 % (с 10 до 20) за 10 лет соответствует годовой спекулятивной доходности в 7,2 %. Любопытно, что во всех без исключения случаях десятилетие, в котором спекулятивная доходность была отрицательной, сменялось десятилетием, когда она принимала положительное значение. Так появились следующие «пары»: тихие 1910-е и оживленные 1920-е, экономные 1940-е и переживавшие бум 1950-е, унылые 1970-е и преисполненные надежд 1980-е. Все это говорит о ярко выраженной тенденции постоянного возвращения (реверсии) рынка к своим средним уровням[20]. Затем в 1980-е и 1990-е годы наблюдается беспрецедентная картина – два десятилетия подряд спекулятивная доходность держится на чрезвычайно высоких отметках.

_{Рис. 3. Спекулятивный доход по десятилетиям, % в год}

^{Пример. В 1980-е годы P/E вырос с 7,3 до 15,2, то есть его рост составил 110 %, в среднем 7,7 % в год.}

К концу 1999 года P/E достиг беспрецедентных высот, добравшись до отметки 32 и создав тем самым предпосылки для разворота тренда, что и произошло в результате последовавшего обвала курса акций на фондовом рынке. Сейчас при продолжающемся росте доходов коэффициент P/E равен 18 (по сравнению с показателем на начало ХХ века на уровне 15). В результате средний вклад спекулятивной доходности в годовую доходность инвестиций в долгосрочном периоде не превышает 0,1 %.

Объединив эти два источника доходности акций, получаем совокупную доходность фондового рынка (рис. 4). Несмотря на крайнюю нестабильность спекулятивной составляющей на протяжении большинства десятилетий, в долгосрочном периоде она почти не оказывает влияния на общий результат. Таким образом, среднегодовая совокупная доходность акций в 9,6 % практически целиком и полностью приходится на доходность инвестиций (предприимчивость), а на спекулятивный доход остается лишь 0,1 %. Вывод из всего сказанного очевиден: в долгосрочной перспективе доходы по акциям в наибольшей степени определяются доходностью инвестиционной деятельности корпораций. При этом изменения настроений инвесторов, отражающиеся в спекулятивной доходности, особой роли не играют. Долгосрочная доходность акций определяется экономикой, тогда как эмоции, вызывающие временные колебания, постепенно сходят на нет.

_{Рис. 4. Совокупная доходность акций по десятилетиям, % в год}

Предугадать изменения эмоционального настроя инвесторов нельзя, зато можно довольно точно предсказать поведение экономики инвестирования в долгосрочном периоде.

Даже проработав более 55 лет в бизнесе, я не имею ни малейшего представления о том, как предугадать изменения эмоционального настроя инвесторов[21]. Однако благодаря арифметике можно довольно точно спрогнозировать поведение экономики инвестирования в долгосрочном периоде. Вы спросите как? Да очень просто: нужно лишь рассчитать (на базе генерируемых компаниями дивидендов и прироста стоимости) доходность инвестиций, которая непременно затем перерастет в доходность фондового рынка. Иными словами, даже если текущий курс акций эмитента не отражает реальные оценки его бизнеса (так называемую внутреннюю стоимость компании), то в долгосрочном периоде все становится на свои места.

Последуйте примеру Роджера Мартина, декана Ротмановской школы менеджмента при Университете Торонто, и представьте себе инвестирование как две игры. Первая игра – это «реальный рынок, где между собой конкурируют гигантские акционерные компании, где тратятся реальные деньги на производство и продажу реальных товаров и услуг и где корпорации (если они ведут разумную игру) получают реальную прибыль и выплачивают реальные дивиденды. Эта игра требует продуманной стратегии, целеустремленности, компетентности, инновационности и дальновидности».

Вторая игра представляет собой рынок ожиданий. Здесь, по словам Роджера Мартина, «цены устанавливаются отнюдь не на основе объективных показателей, таких как рентабельность продаж или прибыль. Курс акций может вдруг резко подскочить, но связано это будет лишь с улучшением ожиданий инвесторов, а вовсе не с ростом продаж, рентабельности или прибыли компании».

На фондовом рынке царит хаос.

Хотелось бы добавить, что рынок ожиданий – это продукт чаяний не только активных инвесторов, но и спекулянтов, пытающихся предугадать настрой игроков и их возможную реакцию на появление на рынке той или иной новой информации. Рынок ожиданий – это спекуляции. Реальный рынок – это инвестирование. Единственный логичный вывод, который напрашивается с учетом всего сказанного выше, заключается в том, что на фондовом рынке царит хаос. Он заставляет участников игры концентрироваться на переменчивых инвестиционных ожиданиях, а не на действительно важных вещах – постепенном накоплении прибыли, генерируемой американскими корпорациями.

Мой совет инвесторам таков: не обращайте внимания на весь этот «эмоциональный шум» и сфокусируйтесь на долгосрочной эффективности корпоративного мира. Колебания фондового рынка, длящиеся от пары часов до нескольких лет, можно описать словами Шекспира: «Это – повесть, рассказанная дураком, где много и шума, и страстей, но смысла нет»[22]. Залог успешного инвестирования в том, чтобы покинуть рынок ожиданий, где все нацелено лишь на поиск интересных котировок, и связать свою судьбу с реальным рынком.

Можете не верить мне на слово…

Приведем слова Бенджамина Грэхема, учителя Уоррена Баффета, легенды инвестирования, автора книги «Разумный инвестор» (The Intelligent Investor), который сделал очень точное замечание: «В краткосрочном периоде фондовый рынок – это машина для подсчета голосов… (но) в долгосрочной перспективе – это весы». Прибегнув к удивительной метафоре, Грэхем поведал нам притчу о «господине Рынке». «Инвестор, владеющий портфелем акций, должен быть готов к колебаниям их курса и, с одной стороны, не беспокоиться, если он снижается, а с другой – не радоваться, если он растет. Следует помнить, что рыночные котировки существуют лишь для удобства инвестора вне зависимости от того, решится ли он принять их или просто проигнорирует.

Допустим, за 1000 долларов вы приобрели долю в некой небольшой частной фирме. Один из ваших партнеров, господин Рынок, оказался крайне услужливым. Каждый день он сообщает вам, сколько, по его мнению, стоит ваш пакет. Исходя из своих оценок, господин Рынок предлагает купить у вас долю или продать вам еще бумаг. Иногда его идеи кажутся вам вполне разумными и оправданными с точки зрения перспектив развития бизнеса. Однако частенько господин Рынок бывает либо окрылен излишним оптимизмом, либо подвержен чрезмерным страхам. И тогда предлагаемые им цены становятся просто нелепыми.

Если вы разумный инвестор, то позволите ли вы господину Рынку с его ежедневно меняющимся мнением определять, как вам оценивать вашу долю в компании? Только в том случае, если вы соглашаетесь с ним или хотите заключить с господином Рынком сделку. Однако в большинстве ситуаций следовало бы составить собственное мнение о реальной стоимости вашего пакета. Настоящий инвестор… забывает о фондовом рынке и обращает внимание на дивидендную доходность и операционные результаты компаний, бумагами которых он владеет».

Глава 3. Свяжите судьбу с бизнесом

^{Простота – залог победы с «бритвой Оккама»}

Как можно связать свою судьбу с бизнесом? Очень просто: купить портфель, содержащий акции всех компаний США, и владеть им максимально долго. Эта простая концепция гарантирует победу в инвестиционной игре, большинство участников которой обречены на провал.

Не стоит приравнивать простоту к глупости. Еще в 1320 году Вильям Оккам сказал, что при наличии нескольких решений проблемы выбирать нужно самое простое[23]. Так называемая бритва Оккама стала главным принципом научных исследований. Самый же простой способ владеть всем корпоративным сегментом США заключается в том, чтобы стать владельцем портфеля, содержащего все акции фондового рынка.

Когда есть несколько решений одной проблемы, выбрать нужно самое простое («бритва Оккама»).

В последние 80 лет общепризнанный портфель фондового рынка представлен индексом S&P 500, созданным в 1926 году и включающим акции 500 американских компаний с наиболее существенной рыночной капитализацией[24]. Сегодня на акции этих 500 эмитентов приходится порядка 80 % рыночной стоимости акций всех компаний США. Преимущество взвешенного по капитализации индекса заключается в том, что он автоматически дает корректировку на изменение курса акций, освобождая инвестора от необходимости покупать или продавать бумаги из-за рыночных колебаний.

Учитывая стремительный рост популярности и объемов корпоративных пенсионных фондов в период с 1950 по 1990 год, индекс S&P 500 стал наиболее удобным ориентиром для оценки эффективности деятельности управляющих. И по сей день сравнительный анализ с динамикой S&P 500 позволяет довольно точно оценить результаты работы менеджеров пенсионных и взаимных фондов.

В 1970 году разработан более сложный индикатор фондового рынка США. Изначально он назывался Wilshire 5000, а сейчас известен как Dow Jones Wilshire Total Stock Market Index. В его структуру входят акции 4971 эмитента, в том числе бумаги 500 компаний из S&P 500. Однако поскольку представленные в нем акции также взвешиваются по своей рыночной капитализации, на бумаги оставшихся 4471 компании приходится всего 20 % от совокупной оценки. Тем не менее этот индекс является наиболее представительным среди фондовых индексов США и позволяет наилучшим образом оценить общую стоимость акций и объемы прибылей, генерируемых американскими компаниями.

Указанные выше индексы схожи с точки зрения состава включенных в них бумаг. В табл. 1 приводятся удельные веса акций 12 наиболее крупных компаний в каждом из индикаторов.

Учитывая примерно одинаковую структуру двух индексов, не вызывает удивления сходство их доходностей. Исследовательский центр Чикагского университета, занимающийся изучением ценовых изменений по ценным бумагам (Center for Research in Security Prices at the University of Chicago), проанализировал доходности американских акций с 1926 года. Вы не найдете практически никаких расхождений в динамике рассматриваемых нами индикаторов за период с 1928 по 2006 год (см. рис. 5).

_{Табл. 1. Индексы S&P 500 и Dow Jones Wilshire Total Stock Market Index: сопоставление структуры, июль 2006 года}

_{Рис. 5. Индексы S&P 500 и Dow Jones Wilshire Total Stock Market Index}

За весь период среднегодовая доходность по индексу S&P 500 составляла 10,4 %, а по Dow Jones Wilshire Total Stock Market Index – 10,2 %. Такой результат мы называем зависимым от периода исследования – он определяется тем, когда начинается и заканчивается изучение. Если бы мы сравнивали в начале 1930 года, а не в 1926 году, доходности по обоим индексам были бы идентичны – 9,9 % в год.

При этом следует отметить различные промежуточные отклонения. Индекс S&P 500 был значительно сильнее в период с 1982 по 1990 год, когда годовая доходность по нему превышала доходность по Dow Jones Wilshire Total Stock Market Index (соответственно 15,6 и 14 %). Но в интервале с 1998 по 2000 год акции с небольшой и средней капитализацией показали хорошие результаты, и годовая доходность по Dow Jones Wilshire Total Stock Market Index (3,4 %) превысила доходность S&P 500 (2,4 %). Тем не менее поскольку в долгосрочном периоде корреляция доходностей по двум индексам составляет 0,98 (а единица – это абсолютная корреляция), то можно говорить об их практически полной идентичности с этой точки зрения.

Каким бы показателем мы ни пользовались, не вызывает сомнения одно: доходность акционерных компаний, формирующих фондовый рынок как таковой, должна быть равна совокупной валовой доходности, которую получают все инвесторы вместе взятые. Очевидно и то, что получаемый инвесторами чистый доход всегда меньше совокупной валовой доходности рынка на сумму расходов на услуги посредников (подробнее об этом поговорим в главе 4). Здравый смысл подсказывает очевидный вывод: если владение фондовым рынком в долгосрочном периоде гарантирует выигрыш, то попытки обыграть рынок обречены на неудачу.

Если данные не подтверждают победу индексного фонда, они ложны.

Индексный фонд, в котором представлен весь рынок, по долгосрочной доходности всегда опережает результаты инвесторов в целом. Причем выигрывает он не только в долгосрочной перспективе, но и каждый год, месяц, неделю и даже минуту, поскольку вне зависимости от временного интервала чистый доход инвесторов как группы формируется из валовой доходности фондового рынка за вычетом посреднических издержек. Если сопоставляемые данные не подтверждают победу индексного фонда, они ложны.

Однако в краткосрочном периоде преимущества S&P 500 (по-прежнему наиболее часто используемая база сравнения для взаимных фондов и пенсионных планов) или Dow Jones Wilshire Total Stock Market Index не всегда очевидны. Объясняется это тем, что просто не существует способа подсчитать доходности, получаемые миллионами участников фондового рынка США – любителями и профессионалами, американскими и зарубежными инвесторами.

Как мы поступаем при проведении подсчетов по взаимным фондам? Мы рассчитываем доходности по различным фондам, определяя общую доходность каждого фонда, а не его активов. Поскольку существует много фондов компаний с малой и средней капитализацией (и обычно скромной базой активов), они оказывают несоразмерное воздействие на статистику. Когда такие фонды демонстрируют динамику лучше рынка, то общерыночный индексный фонд выглядит отстающим; и наоборот, когда они движутся хуже рынка, позиции индексного фонда кажутся поистине впечатляющими.

Так или иначе, упражнение на сравнительный анализ доходностей фондового рынка и обычного фонда акций очень показательно и убедительно (рис. 6). Если сопоставить результаты фондов, построенных на базе акций компаний с высокой капитализацией, с доходностью по индексу S&P 500 (в структуру которого на взвешенной основе включены бумаги эмитентов с большой капитализацией), превосходство S&P 500 не вызывает сомнений.

_{Рис. 6. Опережающая динамика S&P 500 относительно фондов с высокой капитализацией}

За 39 лет (с 1968 по 2006 год) S&P 500 оказывался в нижнем квартиле[25] только два раза (последний – в 1979 году). На протяжении 26 лет из оставшихся в указанном временном диапазоне (в том числе 11 лет из последних 15) индекс по своей динамике превосходил обычный фонд. Его среднее значение за весь период находится на уровне 58-го процентиля[26] (то есть S&P 500 опередил 58 % сопоставимых активно управляемых фондов), что со временем дает невероятные преимущества (о чем подробнее расскажем в главе 4). Трудно представить, чтобы хотя бы один фонд компаний с большой капитализацией мог похвастаться столь завидным постоянством.

Системность подхода в нашем случае крайне важна. Фонд, демонстрирующий хорошие или отличные показатели на протяжении многих лет, в долгосрочном периоде добивается значительно более высокой доходности, нежели фонд, у которого периоды взлетов чередуются с провалами. Безусловно, в ежегодных рейтингах невозможно отразить указанное преимущество; мы же в следующей главе рассмотрим, какую роль сыграла стабильность фондов в минувшие 25 лет.

Составляемые каждый год отчеты содержат только те данные, которые можно назвать результатами победителей (в них не учитываются фонды, показывающие худшую динамику и регулярно покидающие рынок). Вследствие такой неточности многие склонны недооценивать успешность стратегии привязки фонда к рыночному индексу.

Индекс S&P 500 нередко критикуют за то, что в него регулярно включаются акции «новой экономики» (наподобие JDS Uniphase и Yahoo!) как раз тогда, когда их курс достигает пика и приближается к обвалу. Тем самым совершается попытка «поймать» тенденцию роста в самый неподходящий момент. И хотя эти упреки нередко бывают вполне справедливыми, безупречная долгосрочная динамика индекса говорит об отсутствии серьезных проблем.

Как показано на рис. 6, с начала 2000-х годов индекс S&P 500 лишь единожды (в 2000 году) в своей динамике уступил лидерство сопоставимым фондам, три года его значение держалось на среднем уровне и в течение еще трех лет (в 2003, 2004 и 2006-м) оказалось в высшем квартиле. Судя по всему, подавляющее большинство инвестиционных менеджеров были бы безумно счастливы, добейся они аналогичных результатов.

Результат работы первого индексного взаимного фонда: 15 000 долларов, инвестированные в акции фонда в 1976 году, превратились в 461 771 доллар в 2006-м.

В наш век разочарований и обесценивания всех и вся находятся примеры надежности и долговечности – я говорю о первом в мире индексном фонде, известном как Vanguard 500. Цифры говорят сами за себя: 20 сентября 2006 года на ужине в честь 30-й годовщины первичного публичного размещения акций фонда советник андеррайтеров сообщил, что 30 лет назад он приобрел тысячу акций фонда по цене 15 долларов за штуку, осуществив таким образом инвестицию на 15 000 долларов. Он с гордостью заявил, что по состоянию на тот вечер стоимость его пакета (включая реинвестирование дивидендов фонда в приобретение дополнительных акций) достигла 461 771 доллара. Комментарии, как видите, излишни[27].

Подобные достижения в долгосрочном периоде подтверждают тот факт, что владение американским бизнесом с помощью диверсифицированного индексного фонда не только логично, но и очень прибыльно. Важно также и то, что подход этот согласуется со старым как мир принципом Вильяма Оккама: не пытайтесь влиться в толпу инвесторов, пытающихся путем сложных махинаций перехитрить рынок (что само по себе бессмысленно), а выберите простое решение – приобретите привязанный к индексному фонду портфель и владейте им.

Можете не верить мне на слово…

Прислушайтесь к Дэвиду Свенсену, уважаемому человеку, отвечающему за привлечение инвестиций в Благотворительный фонд Йельского университета (Yale University Endowment Fund): «Всего 4 % фондов “переигрывают” рынок (учитывая результат после уплаты налогов), да и то с незначительным перевесом – всего на 0,6 % в год. Остальные 96 %, которым не удается “обыграть” или даже показать такой же результат, как у индексного фонда Vanguard 500, проигрывают с непозволительно большим отставанием, составляющим в среднем 4,8 % в год».

Индексный фонд стал основой инвестиционных стратегий в рамках многих общенациональных пенсионных планов, реализуемых гигантскими корпорациями и государственными учреждениями (как на федеральном, так и на местном уровне). Индексирование – это также доминирующая стратегия для самых крупных из них, в частности для пенсионного плана чиновников федерального правительства – Federal Thrift Savings Plan (TSP)[28]. Данный план оказался чрезвычайно успешным и в настоящее время аккумулировал активы на 173 млрд долларов, обеспечивая пенсиями госчиновников и военнослужащих. Все вклады и доходы имеют отсроченные налоговые платежи, как и корпоративный пенсионный план 401(k[29]). Это условие вряд ли будет отменено, ведь даже Администрация президента Буша решила взять за образец модель TSP в своей программе личных сбережений (Personal Savings Accounts).

Индексирование пользуется популярностью и по ту сторону Атлантики. Вот что пишет, например, Джонатан Дэвис, ведущий колонки лондонского Spectator: «Ничто так не высвечивает пропасть между словами и делами британских финансовых служб, как неспособность отечественных финансистов воспроизвести успех американского индексного фонда Джона Богла.

Любой профессионал в Сити знает, что основу любого долгосрочного инвестиционного портфеля должен составлять индексный фонд. С 1976 года фонд Vanguard обеспечивает годовой доход с учетом сложных процентов в 12 %, превосходя результаты трех четвертей сопоставимых фондов. Но вот уже почти 30 лет невежество или профессиональный “обет молчания” британских финансистов мешают рядовым инвесторам пожинать те плоды, которые в изобилии приносит индексный фонд – этот невоспетый герой инвестиционного мира».

Глава 4. Почему большинство инвесторов теряют деньги, а не зарабатывают

^{Незыблемые правила простой арифметики}

Прежде чем рассматривать индексирование как успешную инвестиционную стратегию, давайте выясним, почему же инвесторам в целом не удается получить доходы, создаваемые корпорациями (дивиденды и прирост стоимости) и непременно находящие отражение в ценах на их акции. Обратимся к простой арифметике инвестирования: инвесторы как группа всегда получают сформированную рынком доходность в полной мере, однако только до корректировки на инвестиционные издержки.

После вычета стоимости услуг финансовых посредников – комиссий за управление средствами и проведение брокерских операций, гонораров инвестиционным менеджерам, а также расходов на рекламу и операционных затрат – доход инвесторов естественным образом уменьшается относительно рыночного дохода на совокупную сумму этих издержек. Если доходность рынка будет на уровне 10 %, то и у нас, инвесторов, валовая доходность составит те же 10 %. Однако положим мы себе в карман лишь остаток средств после оплаты расходов на инвестирование. (Печально то, что заплатить за услуги посредников нам придется независимо от того, оказались мы в плюсе или понесли убытки!)