Охота на прибыль фондового рынка

Половина затрат на разработку новых месторождений нефти – это закупка труб. А нефтянка в этом смысле есть производная металлургии. Нефтяники жаловались, что трубы с начала года подорожали на 20-30%. Трубники кивают на поставщиков, которые подняли цены на сталь и металлолом [8]. Сталевары, в свою очередь, указали на подорожание сырья. Прежде всего, коксующегося угля. С начала года он подорожал в два с лишним раза. Здесь то и попала под «обстрел» компания «Мечел» – крупнейший в стране производитель углей для металлургии. А по ряду дефицитных марок угля и вовсе монополист.

ФАС объявила о начале расследования ценообразования на рынке коксующегося угля. В конце июня на специальном совещании в Правительстве России, угольщикам и металлургам было рекомендовано заключать долгосрочные контракты на поставки своей продукции.

Персональное внимание премьера к компании «Мечел» и ее главному акционеру Игорю Зюзину обеспечили «коллеги по отрасли». Основные претензии к «Мечелу» были у Новолипецкого меткомбината (НЛМК), «Алтай-Кокс» (входит в группу компаний НЛМК) и Магнитогорского меткомбината (ММК).

«Мечел» поступал следующим образом: своей швейцарской «дочке» Mechel Trading продавал уголь по 1100–2000 руб. за тонну, которая в свою очередь заключала контракты уже по реальным рыночным ценам (к примеру, трейдер Glencore платил Mechel Trading $323 за тонну). При этом НЛМК не мог добиться поставок и по 4400 руб. за тонну [9]. «Нельзя шантажировать металлургические комбинаты угрозой остановки эшелонов с углем в целях двукратного повышения цен», – резюмировала ФАС поведение «Мечела». Впрочем, какого-то обоснования, что цены «Мечела» были действительно монопольно высоки, приведено не было. Почему тот же НЛМК не мог купить уголь на стороне? Мог ли и должен ли был «Мечел» перенаправить законтрактованные на экспорт объемы в пользу внутреннего рынка, где покупатель намерен платить меньше? Ответов на эти вопросы ФАС почему-то не дала. Тем не менее «Мечел» оказал содействие в расследовании ФАС и принял меры по устранению нарушений и их последствий. По жалобам ФАС возбудило дела против основных компаний группы «Мечел» по причине отказа поставлять НЛМК угольный концентрат по низким ценам и отказа заключать новый договор поставки. ФАС обвинила структуры «Мечела» в использовании доминирующего положения на рынке коксующегося угля с целью завышения цен. И в конце июня на специальном совещании в Правительстве угольщикам и металлургам было рекомендовано заключать долгосрочные контракты – таким способом, чтобы защитить потребителей угля от резких скачков цен на сырье. «Мечел» воспользовался рекомендацией и перешел на подобную практику 22 июля 2008 г. В результате, оснований для критики «Мечела» не осталось – все недостатки компания устранила, а старыми нарушениями должны были бы в рабочем порядке заниматься антимонопольщики.

И, тем не менее, премьер-министр В.Путин в конце июля на президиуме правительства провел неожиданную и резкую атаку на группу «Мечел» [10]. Он дал понять, что претензии к компании – часть плана по борьбе с трансфертными ценами и неуплатой налогов металлургами. Тут же следственный комитет при Генпрокуратуре начал искать в делах «Мечела» признаки «уголовного деяния». Фондовый рынок осознал и масштаб происходящего, и аналогии с ЮКОСом [11]. Заявляя о «зачистке проблем», В.Путин ударил не только по самолюбию и карьере Зюзина, но и по его кошельку. Состояние Зюзина, которое оценивалось журналом Forbes Russia в $7-10 млрд., в значительной степени зависит от того, как котируются акции «Мечела» на биржах. На американской бирже NYSE депозитарные расписки российской компании стали лидером падения среди всех ценных бумаг. «Мечел» подешевел в США сразу на 37.6%. На российской бирже РТС при открытии торгов 25 июля акции «Мечела» рухнули более чем на 45%. Насколько уменьшилось состояние Зюзина после заявления В.Путина, сказать сложно. Однако сам «Мечел» подешевел сразу на $5 млрд. и стал отличной мишенью для поглощения. Особенно со стороны какой-нибудь госкомпании, которые в последние годы скупают большинство ценных добывающих активов.

В среде биржевых спекулянтов даже появилось мнение, что «главный инженер современной российской экономики» В.Путин занялся рейдерством на государственном уровне. Это далеко не так. Чтобы это понять, достаточно обратиться к истории возникновения термина «рейдер». Английское слово raider относится к временам правления английской королевы Елизаветы I и противостоянию английского и испанского флотов. Рейдером назывался мобильный военный корабль в английском флоте, в одиночку нападавший на суда испанцев. Лицензию на такие операции давала лично королева. В современной интерпретации действия «рейдера» скорее похожи на действия пиратов. Их профессия – захват чужой собственности. Естественно, путем обмана. И таких рейдеров в России становится все больше. В случае с компанией «Мечел», В.Путина нельзя назвать рейдером потому, что он сам может выдать лицензию на рейдерство: на то и государева воля.

Критика премьер-министра В. Путина в адрес «Мечела» и его владельца стоила российскому фондовому рынку почти $60 млрд. [12]. Заявления премьер-министра, сделанные в момент структурной перестройки мировых цен на железорудное сырье спровоцировали паническую распродажу. Российские индексы вернулись на уровни начала года, когда волна ипотечного кризиса захлестнула все мировые площадки. Биржевые спекулянты даже предположили, что пока ситуация с «Мечелом» не разрешится, российский рынок продолжит лихорадить.

Поведение премьер-министра напомнило биржевым спекулянтам начало дела ЮКОСа. Помня ту историю, западные инвесторы, не задумываясь, начали продажи сначала в США, а затем и в России. Власти не замедлили напомнить российскому бизнесу о правилах игры: отечественные олигархи, владеющие крупными активами, не должны забывать о социальных и политических обязательствах, а «игры» с трансфертным ценообразованием и манипулирование рынками строго караются. Котировки акций российских компаний по-прежнему сильно зависят от капризов властей. Именно с действиями государства были связаны все громкие события, повлиявшие на падение фондового рынка.

Интересно, что силовые методы к «Мечелу» государство применяет не впервые. Аналогичный случай произошел в 2004 г. – когда «Мечел» пытался купить госпакет акций Магнитки. Такой альянс угля и стали позволил бы Зюзину создать крупнейшего игрока в черной металлургии. Но директор ММК В.Рашников этому воспротивился и обратился за помощью к министру промышленности В.Христенко. Накануне продажи госпакета Магнитки в офисе «Мечела» начались проверки МВД, были предъявлены обвинения в уклонении от уплаты налогов. В итоге «Мечелу» пришлось продать долю в Магнитке г-ну Рашникову. Дело о налоговых нарушениях замяли, «Мечел» отделался небольшими штрафами.

С тех пор «Мечел» стал осторожнее, налоги платит исправно. Однако конфликты у Зюзина с коллегами все равно случаются. Покупал «Якутуголь» – перешел дорогу всем металлургам: «Северстали», Магнитке, НЛМК. Покупал ферросплавный бизнес (выпуск легирующих добавок для сталей) – опередил «Евраз-груп». Куда серьезнее претензии губернатора Кузбасса – Амана Тулеева. С ним у Зюзина не слишком хорошие отношения с давних пор.

Обвальное падение российского фондового рынка, во многом вызванное резкими высказываниями В.Путина в адрес компании «Мечел», в очередной раз доказало, что урок пятилетней давности, преподанный бизнесу «делом ЮКОСа» хорошо усвоен российским фондовым рынком. К несчастью для государства, даже слишком хорошо [13].

Российским биржевым спекулянтам в этом смысле работать значительно проще, чем западным: речи наших чиновников расшифровывать не надо, официальные лица выражаются более чем определенно. И пусть их манера изъясняться несколько своеобразна, но все уже научились понимать, что власти имеют ввиду. Начало усиленных налоговых проверок, появление экологических претензий, нарекания со стороны трудовых инспекций – все это явный признак того, что государство недовольно поведением владельцев этих компаний. Следовательно, их компаниям грозит еще не совсем ясная, но вполне определенная опасность, и вложения в них становятся рискованными.

1.6. Намек на распил

До заявления премьер-министра в адрес Зюзина сложности «Мечела» носили, скорее, локальный характер. Металлурги просто хотели заставить «Мечел» правильно продавать им сырье. Но теперь, когда В.Путин сделал такое заявление, ситуация могла измениться в корне, и последствия могли быть любыми. По фондовому рынку ползли слухи, что компанию могут попробовать «распилить». Появились опасения, что из «дела Мечела» сделают очередное «дело ЮКОСа», правда, не столь варварским способом. Ведь достаточно забавно получилось: сначала «Мечелу» дали купить крупные угольные месторождения, затем дождались, пока он поднял прибыльность угольного сегмента на приемлемый уровень, и только тогда наступило время прибрать эти активы к рукам государства.

«Распил» – это тоже драйв, и поэтому любая попытка «распила» приводит к масштабным ценовым движениям на фондовом рынке. Для держателей ADR самое главное, чтобы компанию не распродали по частям. А если сменится владелец – например, на Усманова или Абрамовича, – ничего ужасного для держателей этих бумаг не произойдет. Сегодня акции «Мечела» торгуются с коэффициентом EV/EBITDA порядка 1.5, а акции других металлургических компаний по 5-7. Но, коэффициент EV/EBITDA полезен для анализа стабильного рынка, на который не давят политические риски. Поэтому в ситуации с «Мечелом» этот коэффициент для анализа не годился.

История с «Мечелом» еще раз подтвердила, что на фондовый рынок России вернулись политические риски. Именно ситуация вокруг «Мечела» не позволила российским акциям реализовать свой фундаментальный потенциал в 2008 г. Претензии к «Мечелу» – это не преследование отдельной компании, а реакция правительства на вызовы инфляции и рост мировых цен на сырье [14]. Политические риски оказываются важнее корпоративных прибылей. Береженого Бог бережет, а небереженого конвой стережет.

1.7. Стечение обстоятельств

Шесть дней войны между Россией и Грузией в августе 2008 г., а перед этим – события вокруг «Мечела» и ТНК-ВР, заставили инвесторов переоценить риски инвестиций в Россию. Это спровоцировало масштабный отток активов с фондового рынка. Министр финансов России оценил отток капитала из страны в $15 млрд. При этом надо отметить, что российский рынок не был единственным, испытывавшим подобные затруднения – схожая ситуация наблюдалась на рынках Китая, Бразилии, других развивающихся стран. Суммарная капитализация отечественных компаний упала ниже $1 трлн. [15].

Вспыхнувший военный конфликт на Кавказе сильно напугал инвесторов, что существенно усилило волатильность на рынке. Война лишь спровоцировала вывод средств. Стабильность бизнеса в России переоценивают даже западные инвестиционные банки, хотя российские клиенты формировали существенную часть их прибыли. В самом деле, нет ничего удивительного в том, что в условиях централизованно управляемой экономики что-то будет контролироваться, увеличивая, таким образом, непредсказуемость экономической ситуации [16].

В августе 2008 г. наблюдалось снижение цен на товарных рынках, и инвесторы выводили средства из многих сырьевых стран. Однако в России негатив усугублялся политическими рисками. Для того, чтобы на российском рынке начался разворот, необходимо было потепление в информационной войне, развернутой между Россией и Западом. Возращение инвесторов на российский рынок во многом определялось дальнейшей динамикой цен на сырьевых площадках и урегулированием ситуации вокруг «Мечела».

Биржевые спекулянты были уверены, что на рынке действовали целевые «медведи», цель которых – опустить российские фондовые индексы до минимума, добившись срабатывания margin call у российских игроков. Ведь если сработает margin call, это заставит российских игроков еще более активно продавать бумаги. Когда бумаги достигнут новых минимумов, спекулянты начнут приобретать российские активы. Несмотря на то, что всем известно: в российских бумагах заложены риски, уровень которых значительно превышает реально существующий. Но Россия – это крупнейшая держава, и она нужна Европе и США не меньше, чем они нужны России: экономики США и Европы балансируют на грани рецессии, их внутреннее потребление замедляется, экспорт товаров и услуг, в том числе и в Россию, для них крайне важен.

Золотовалютные резервы России, объем которых в августе 2008 г. превышал $597 млрд., инвестировались в долговые обязательства США и Европы. Это показывало, что Россия фондировала дефициты текущих счетов этих стран. Наконец, Россия – крупнейший экспортер сырья на мировые рынки, а развитие конфликта с западными странами может спровоцировать начало нового витка роста (или падения) цен на товарных рынках, что очень болезненно для импортеров.

Китайский индекс Shanghai composite за три месяца снизился на 30%. Показатель P/E (отношение капитализации рынка к прогнозируемой прибыли эмитентов) для китайских компаний снизился более чем в два раза (с 50 до 18). Основной причиной вывода средств из стран BRIC стало усиление международной напряженности и замедление роста мировой экономики. Кроме того, одним из факторов, вызвавших оттоки из сырьевых стран BRIC (Россия и Бразилия) стало снижение цен на товарных рынках. Если в первом полугодии 2008 г. инвесторы выводили средства из развитых стран, пытаясь на фоне роста цен на товарных рынках найти спасение в странах-экспортерах сырья, то во втором полугодии акценты поменялись [17]. Несмотря на невысокий уровень процентных ставок, ликвидность на мировых рынках продолжала сокращаться. Поэтому чтобы покупать активы компаний развитых стран, международные инвесторы вынуждены были сокращать количество бумаг развивающихся рынков в своих портфелях. Хотя в долгосрочной перспективе развивающиеся рынки останутся локомотивом мировой экономики.

Современная экономика России обладает огромным запасом прочности. Профицит счета текущих операций в 2008 г. составлял порядка $140 млрд., профицит бюджета – порядка $93 млрд., а золотовалютные резервы приблизились к $600 млрд. Опасения, что российские монополии не смогут рефинансировать свои долги, несостоятельны. Такие крупные компании как «Газпром», «Евраз», «ВымпелКом», «Иркут», ТМК, «Северсталь», Газпромбанк, ВТБ, Альфа-банк, Промсвязьбанк, ХКФБ успешно разместили выпуски еврооблигаций, предложив премию 0.5-1% по доходности. На фоне высоких цен на нефть и продолжения роста российской экономики у иностранных инвесторов сохранялся хороший аппетит к нашим компаниям с понятным кредитным качеством и хорошей ликвидностью долговых инструментов. Российские банки имели возможность получать зарубежные деньги через синдицированные кредиты и секьюритизацию портфеля кредитов [18].

1.8. Прогноз мимо кассы

До резкой атаки В.Путина на группу «Мечел» банк Москвы усиленно агитировал своих инвесторов покупать акции стальной компании. Аналитики банка Москвы соревновались в красноречии и где только можно расхваливали свои прогнозы. Cуть этих прогнозов сводилась к следующему [19]. Несмотря на то, что стальной бизнес группы «Мечел» все еще обеспечивает значительную часть прибыли, основные перспективы компании, по мнению банка Москвы, связаны с горнодобывающим сегментом. Большинство экспертов банка Москвы склонно воспринимать компанию скорее как «угольного игрока»: на долю «Мечела» приходится около 21% добычи коксующегося угля в России. Вход предприятия в элиту стал возможным как за счет высоких цен на продукцию, так и за счет удачных сделок по слиянию и поглощению: с начала 2007 г. группа «Мечел» приобрела более десятка активов на общую сумму $4.2 млрд. За год беспрецедентного ралли цены на коксующийся уголь на мировых рынках увеличились в разы. К середине следующего десятилетия «Мечел» имеет все шансы стать вторым производителем коксующегося угля в мире после альянса BHP Billiton и Mitsubishi по причине запуска проекта освоения Эльгинского месторождения стоимостью более $3 млрд. Эксперты Банка Москвы, тем не менее, оговаривались, что высокая зависимость от товарных рынков, а также возможность введения государством экспортных пошлин на коксующийся уголь добавляют риска вложениям в акции «Мечела». Однако оценка компании предполагает запас прочности, а серьезное понижение стоимости актива возможно лишь при более чем трехкратном падении цен в течение нескольких лет или при введении запретительных пошлин на экспорт угля из России, что маловероятно.

Потенциал роста стоимости акций оценивался в 54%. Прогнозировался рост цен от $39 до $60. Увы! Мечтам аналитиков банка Москвы не посчастливилось сбыться. Все их блистательные прогнозы оказались враньем. Что это за аналитики, которые не умеют просчитать политические риски? Спустя время аналитики банка заговорили, что появились неожиданности, которые никто не мог предугадать. Конечно, никто! Работа биржевых аналитиков – это нечто сродни хиромантии и оккультным наукам. Никто не может прогнозировать такие события, как резкая атака премьер-министра на работу крупной металлургической компании. Так же как и начало атаки террористов на жизненно важные объекты цивилизованных стран. Прогнозировать цены на биржевые активы – это все равно что гадать на кофейной гуще. Чем и отличились биржевые аналитики банка Москвы. Прогнозировать подобные события биржевые аналитики не способны вообще.

Все прогнозы похожи на попытки угадать пейзаж за поворотом. А вот в период кризиса никакие прогнозы не нужны. Крупному бизнесу ничего не остается, как верить в безграничные возможности государства и просить денег. Например, Олег Дерипаска спасся от margin call по акциям «Норильского никеля» с помощью $4.5 млрд. кредита в государственном Внешэкономбанке [20]. Хотя к концу 2009 г. такое спасение от margin call приведет Дерипаску к разделу собственности с ВЭБом. Это напоминает схему залоговых аукционов 90-х, только вывернутую наизнанку. Правда, расширение госучастия может быть оформлено и другими методами, например выкупом дополнительной эмиссии акций за счет государства.

Для российской экономики, как ни крути, любой сценарий прогноза построен на зыбучих нефтяных песках. Как нефть привязана к случайным колебаниям, так и рубль – в полном смысле нефтяная валюта. Пять лет он укреплялся на экспортных доходах, но при падении цен на нефть расплатился сполна. И пусть у Центрального банка России третьи в мире золотовалютные резервы, даже их может не хватить, если цена на нефть упадет до $30 за баррель. Россия не способна собственными силами переломить тенденцию к спаду нефтяных цен. Россия слишком сильно вовлечена в мировую экономику.

1.9. Траектория прогнозирования

За полгода до «Великой депрессии» в США, в марте 1929 г., проходила инаугурация избранного президента Соединенных штатов Герберта Гувера. В его речи были такие слова: «У меня нет опасений за будущее нашей страны. Оно светится надеждой. Мы смотрим в будущее с оптимизмом». В самом деле, вторая половина 20-х годов проходила на волне заметного роста производства, повышения доходов населения, значительного сокращения безработицы. В январе 1929 г. курсы биржевых индексов были в три раза выше, чем в 1924 г. Экономические показатели США вселяли оптимизм и надежду на длительное процветание.

«Черный вторник» 24 октября 1929 г.: спекулянты начали спешно сбрасывать акции, когда стало ясно, что в ряде отраслей начинается циклический спад, вызванный главным образом перепроизводством в автомобильной промышленности. В течение одного месяца после 24 октября 1929 г. только на Нью-Йоркской фондовой бирже цены упали на $26 млрд., и в течение следующих двух с половиной лет они продолжали ползти вниз. Чудовищное обесценивание активов частных лиц, банков, промышленных корпораций, пенсионных фондов и других институтов сыграло ключевую роль в последовавшем крахе национальной экономики. Великая депрессия в последующие пять лет втянула в воронку обнищания десятки миллионов людей.

Как водится, «ответственных» за крах нашли быстро. Это и Карло Понци со своими финансовыми пирамидами, и биржевые кредиты для маржинальной торговли с ценными бумагами, и инвестиционные тресты. Удивительно, что до октября 1929 г. ни фундаментальные экономические показатели США, ни различные прогнозы аналитиков не предсказывали приближающегося краха.

Прогнозирование – занятие далеко неоднозначное. Некоторые говорят, что это искусство. Особенно те, кто требует высокую плату за свои аналитические опусы. В истории постоянно случаются моменты, когда сделать прогноз сравнительно легко, а иногда это совершенно невозможно. Что напоминает это высказывание? Игру в орлянку. Давайте будем бросать монету, условившись, что если выпадает орел – прогноз делается легко, если выпадает решка – прогноз невозможен. Убежден, что такой взгляд на процесс прогнозирования биржевых цен очень многим не нравится. Не удивлюсь, если ведущие и высокооплачиваемые финансовые аналитики крупных инвестиционных компаний ополчатся на меня. Но, от этого на биржевом рынке ничего не изменится. Нет таких аналитиков, прогнозы которых всегда оправдываются. Если сложить все прогнозы всех биржевых аналитиков мы получим результат, аналогичный игре в орлянку – одна половина аналитиков будет рекомендовать «покупать» активы, вторая половина – будет рекомендовать «продавать» активы. Рассмотрим все в подробностях.

Все прогнозы биржевых аналитиков, которые мы читаем и слышим ежедневно в огромном количестве, имеют один и тот же принцип построения. А именно, – попытка определить траекторию будущих событий. Вот как научным образом пытаются объяснить процесс формирования траектории будущих событий. Предполагается, что природа любых явлений в человеческой истории описывается S-образной кривой: медленное начало, неспешное развитие, потом внезапный и стремительный взлет к высшей точке и в конце – снижение или даже возврат к первоначальному уровню. Искусство прогнозирования состоит в том, чтобы угадать ход кривой в самом начале, задолго до точки перегиба, после которой как раз и сколачиваются состояния и начинаются революции [21].

Известный гуру финансового рынка Дж.Сорос на этом построил свою теорию рефлексивности. Остается только узнать, когда же начнется тот «внезапный и стремительный взлет к высшей точке» благосостояния. Но этого не знает никто. Вот примеры из истории.

Путешествие Колумба в 1492 г. и его открытие Америки пришлось как раз на момент, когда кривая поисков новой земли на западе достигла высшей точки. Колумб не первым достиг Нового Света, но он первым вернулся назад и принес известие в Европу об открытии нового материка. Тысячи людей отправились на запад. Если бы члены Лиссабонской академии астрономии и математики умели делать верные прогнозы, они не отклонили бы проект в 1485 г., и не объявили бы расчеты Колумба фантастическими. Слава спонсора открытия Америки досталась бы королю Португалии, а не испанским монархам. Конечно, лиссабонским академикам нужно было учесть все предыдущие безуспешные попытки путешественников и увидеть, что по всем признакам точка перелома в поисках новой земли вот-вот будет достигнута. Видимо академиков в те времена интересовали другие проблемы.

Нижняя часть S-образной кривой гораздо длиннее, чем представляется многим. Телевидение, изобретенное в 1930-е, начало свой взлет только в 1950-х. Интернет просуществовал почти 20 лет к 1988 г., когда началось его стремительное восхождение. Уловив начало S-образной кривой, всегда правильнее считать, что события будут развиваться медленно, а не думать, что перемены вот-вот наступят.

Однако не надо обольщаться. В попытках определить траекторию будущих событий не все так просто как кажется. Однажды, на форуме российских биржевых спекулянтов обсуждалась тема «О чукче-охотнике». Чукча-охотник во время охоты на уток, из 10 выстрелов поражает 10 уток. Вопрос: «Чукча-охотник, перед тем, как выстрелить, прогнозирует траекторию полета утки?» Ответ: «Чукча-охотник вообще не знает, что такое траектория полета. Он поражает утку другими методами, используя чутье охотника» [22].

Вот и доказательство того, что Америку могли открыть и без всякого анализа траектории будущих событий. На самом деле Колумб вовсе и не собирался в круиз по Карибскому морю, – он хотел проложить новый торговый маршрут в Индию. Возможность разбогатеть – сильная мотивация. Стремление разбогатеть движет каждым человеком, но в разной степени. И уж доподлинно известно, что мало кому удается разбогатеть, не вступая в борьбу с рисками.

1.10. Волшебный маяк

На сегодняшний день известно, что никому еще не удалось точно прогнозировать цены на биржевые активы. Не удалось потому, что временная последовательность биржевых цен представляет собой нестационарный случайный процесс. Скажем точнее: «На сегодняшний день не известны такие детерминированные модели рынка, которые дают прогноз цен хотя бы на шаг вперед с постоянной ошибкой». Таким образом, пренебрегать случайностью невозможно. Именно поэтому появились первые представления о случайной последовательности цен, как ценового шума. И сделано это было с определенным смыслом. Шум есть результат двух процессов – случайного шума и детерминированного сигнала. Случайность не отрицает детерминированности потому, что случайный шум плюс детерминированный сигнал есть случайная последовательность. Если случайная составляющая мала по сравнению с детерминированной, ею можно пренебречь, если сравнима, то нет. Этим приемом выделения детерминированного сигнала пользуются большинство «звездных» аналитиков.

Биржевые аналитики российского фондового рынка утверждают, что сегодня на рынке борются две тенденции [23]. Первая – увеличение количества денег. Нетрудно заметить, что в целом цены растут, потребление в сегменте дорогих товаров увеличивается, продолжает расти скорость оборота денег в стране. Годовой прирост доходов населения достигает 25%. Ликвидность должна двигать рынки вверх. Следствием этого является психологическая переоценка рисков в сторону улучшения.

Вторая – это внутренняя тенденция. Россия двигается своим особенным путем, пытаясь доказать всем, что она великая мировая держава, не выходя за рамки сырьевой модели. Вместе с тем, у страны с сильной экономикой не может быть такого микроскопического рынка коллективных инвестиций. В США объем средств в фондах доверительного управления намного выше, чем в частных депозитах, в России соотношение – 5 к 95. Данные отражают разницу в экономической базе: в США это труд, там капитал растекается по всей базе работающих граждан; в России это природные ресурсы, капитал сконцентрирован, и нет доверия населения к производству. Спрос на сырье в мире растет. Именно рост цен на сырье является детерминированным сигналом в хаосе биржевых цен. Сырьевые цены – это как луч волшебного маяка в темном царстве неизвестности. Хотя объективно, сырьевая экономика и слабость рынка доверительного управления – это тормоз сегодня, но так же и лучшее доказательство потенциала роста в будущем. Россия – это рынок с высоким потенциалом, и она до сих пор остается, «номинально», перспективной страной для вложения денег.

Такие красивые логические конструкции слышны от большинства аналитиков крупных инвестиционных компаний. При этом аналитики умышлено умалчивают, что рынком правят эмоции инвесторов. Именно этот случайный фактор в один прекрасный момент может перевернуть все представления об объекте инвестирования и его возможностях. А поводом для этого может послужить что угодно – от девальвации валюты в Юго-Восточной Азии до паники на перегретом фондовом рынке Китая. Эмоции инвесторов будут перегреваться от мучительного гадания, что это – обвал, за которым последуют годы стагнации, или коррекция.

Когда рынок попадает в боковой тренд, вся надежда инвесторов на чутье биржевых аналитиков, которые, якобы, способны различить в густом шуме биржевой игры главную составляющую. Так, в марте 2007 г. биржевые аналитики, задним числом, вскрыли причину массовых продаж на рынке. Главную роль сыграли западные фонды, воспринявшие новости из Шанхая, как сигнал к продаже российских бумаг. Первыми отреагировали самые мобильные инвесторы – хедж-фонды с короткими деньгами, потом к ним присоединились крупные открытые фонды в связи с оттоком клиентских средств. Глядя на падающие западные рынки и действия иностранных игроков, отечественные участники начали массовые продажи ценных бумаг. В рамках этой коррекции отношение продавцов к покупателям составляло примерно 3 к 1. Стадо двинулось в «short» [24].

Через неделю после бури желающих покупать упавшие в цене российские активы не наблюдалось. Биржевые аналитики смотрели на азиатские и американские рынки. Покупать акции в той ситуации было опасно: а вдруг переоценка ценностей перекинется и на товарные рынки Китая? Обжегшись на молоке, стали дуть на воду, рассуждая примерно так: не у нас эта коррекция началась, не у нас и закончится. Сначала должна появиться определенность на мировых рынках, тогда можно будет и покупать. В шуме страха никто не мог найти составляющую, которая сигнализировала бы о росте рынка.

1.11. В поисках биржевого драйва

Армия биржевых аналитиков ежедневно направляет своих крупных клиентов на привлекательные рынки. Но рынки развивающихся стран продолжают упрямо двигаться в боковом тренде, не оставляя шансов для диверсификации рисков. Самая неприятная тенденция наметилась в последнее время – к развивающимся рынкам в боковом тренде присоединились рынки развитые, перестав быть надежной альтернативой.

Если говорить о российском рынке ценных бумаг, надо помнить, что рынок этот «мелкий» и очень слабо диверсифицированный. Казалось бы, крупные игроки могут существенно менять его состояние. Такое представление о российском рынке у крупных игроков основано на том, что двигателем цен являются действия глобальных фондов, инвестирующих в Россию, как часть мировых индексов, и, в меньшей степени, действия хедж-фондов, инвестирующих в отдельные отрасли российской экономики. Управляющие глобальными фондами стараются застраховаться, и поэтому стараются свести к минимуму отклонение от выбранного эталона мирового индекса. Глобальные фонды рассматривают Россию как часть развивающегося рынка, вкладывая или забирая деньги здесь одновременно с другими развивающимися рынками [25].